睿博恩重生筆記 作者：李坤澤
來源：睿博恩重生筆記
刀刃上行走的張小泉，經(jīng)歷了三百余年風雨，卻在資本潮水中被卷入了控股股東的重整“圍城”。上市公司業(yè)績回暖，控股股東深陷泥潭，新的接盤者帶著神秘面紗入局——這家老字號究竟何去何從？
1 前世今生：一把剪刀的上市夢
張小泉的歷史，可以追溯到1628年。作為商務(wù)部認定的第一批中華老字號，它和北京王麻子、陽江十八子并稱“中國三大刀剪品牌”，在刀具江湖里擁有不可撼動的文化地位。2000年，民營企業(yè)富春控股集團收購了“張小泉”商標，將這一老字號納入麾下。此后近二十年，富春系掌門人張國標苦心經(jīng)營，通過產(chǎn)品線拓展、渠道升級和品牌年輕化運作，逐步將張小泉從傳統(tǒng)手工業(yè)作坊改造為現(xiàn)代化消費品企業(yè)。2021年9月6日，張小泉股份有限公司在深交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，股票代碼301055，發(fā)行價6.90元/股，成為A股市場名副其實的“刀剪第一股”。上市首日，公司股價大漲近400%，市值一度沖破80億元。從明末的吳山鐵匠鋪到創(chuàng)業(yè)板的資本舞臺，這條跨越了近四百年的上市路，幾乎是中國老字號品牌現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型的縮影。
上市后的張小泉，交出了一份中規(guī)中矩的業(yè)績答卷。2021年至2023年，公司營收穩(wěn)定在8億元左右，歸母凈利潤在5000萬至8000萬元區(qū)間波動。2024年，受消費大環(huán)境及品牌輿情影響，公司歸母凈利潤下滑至約2500萬元，業(yè)績進入低谷。但2025年，公司業(yè)績明顯回暖，全年預(yù)計歸母凈利潤4800萬元至6800萬元，同比增長91.67%至171.53%。截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負債率約30.61%，賬上現(xiàn)金1.90億元，財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健。然而，上市公司的亮眼數(shù)據(jù)掩蓋不了一個殘酷的事實：榮耀的聚光燈下，控股股東的債務(wù)危機正在發(fā)酵。
2 控股股東危機：富春系的“擴張后遺癥”
張小泉的控股股東張小泉集團，是富春控股集團有限公司的全資子公司。富春控股由張國標于1993年創(chuàng)立，旗下業(yè)務(wù)涵蓋建材、醫(yī)康養(yǎng)、智慧物流、碼頭、商業(yè)酒店等十余個板塊，擁有張小泉、杭加新材、網(wǎng)營物聯(lián)、富春山居等品牌，巔峰時期控股資產(chǎn)規(guī)模龐大。富春系的致命傷，和大多數(shù)倒在2020年前后的民營企業(yè)如出一轍——過度擴張，杠桿斷裂。
據(jù)公開信息，富春系以實業(yè)起家，卻在資本浪潮中走上了多元化擴張之路。建材、醫(yī)康養(yǎng)、智慧物流、碼頭、商業(yè)酒店——攤子鋪得越開，對資金的需求就越大。當宏觀經(jīng)濟下行、融資渠道收緊，高杠桿模式瞬間崩塌。據(jù)媒體報道，富春系對外債務(wù)逾期規(guī)模高達60億元。張小泉集團作為其核心資產(chǎn)持有平臺，首當其沖。截至2024年年報披露日，張小泉集團所持上市公司股份的99.90%已被質(zhì)押，所持股份已全部被司法凍結(jié)、輪候凍結(jié)，部分股份已進入司法拍賣環(huán)節(jié)。更令人擔憂的是，張小泉集團因司法拍賣導(dǎo)致持股減少3195.63萬股，占其司法拍賣前所持股份的42.05%，因此違反了上市時作出的減持承諾，被浙江證監(jiān)局出具警示函并記入證券期貨市場誠信檔案。
2025年6月，富春控股向杭州富陽區(qū)法院申請破產(chǎn)重整。同年7月28日，法院裁定對富春控股等69家公司實施實質(zhì)合并重整，張小泉集團位列其中。69家公司涵蓋建材、醫(yī)康養(yǎng)、智慧物流、碼頭、商業(yè)酒店等富春系全部核心板塊，涉及重組資產(chǎn)規(guī)模超500億元。至此，張小泉的控股股東被徹底拖入破產(chǎn)重整的漩渦。
3 重整之路：誰是新的“接刀人”？
3.1，69家公司實質(zhì)合并重整。實質(zhì)合并重整的核心邏輯是：當關(guān)聯(lián)企業(yè)之間資產(chǎn)混同、債權(quán)債務(wù)關(guān)系錯綜復(fù)雜時，分別重整難以厘清資產(chǎn)負債關(guān)系。將69家公司打包成一個整體，統(tǒng)一引入重整投資人、統(tǒng)一制定清償方案，是更高效、更公平的路徑。重整計劃的推進并非一帆風順。2026年3月13日，部分債權(quán)人因無法在原定表決期限內(nèi)完成表決，向管理人提交了延期申請。有財產(chǎn)擔保債權(quán)組的表決一度未達法定標準，經(jīng)過二次表決后才以人數(shù)83.95%、債權(quán)額72.65%的雙達標結(jié)果順利通過。經(jīng)過多輪博弈，2026年3月27日，重整計劃經(jīng)出資人、稅款、普通債權(quán)、有財產(chǎn)擔保債權(quán)五大表決組全票通過，重整工作正式落地。
3.2 投資人落定：蔣學明是誰？在69家公司的重整框架下，持有上市公司28.23%股權(quán)的張小泉集團，成為整個重整案中最受市場關(guān)注的“核心資產(chǎn)”。2026年4月16日，張小泉公告披露，管理人召開投資人遴選評審會，確定杭州富陽瀚朋啟琛自有資金投資合伙企業(yè)（有限合伙）為張小泉集團的中選投資人。該投資主體穿透后的實際控制人為蔣學明，目前已發(fā)出中選通知書，但尚未簽訂《重整投資協(xié)議》。這則公告信息量極大，但同時也留下大量“留白”：蔣學明是誰？ 公開信息中，蔣學明的產(chǎn)業(yè)背景并不像此前A股重整案中的知名產(chǎn)業(yè)投資人那樣清晰可查。他是具有產(chǎn)業(yè)整合能力的戰(zhàn)略投資者，還是偏重財務(wù)投資的資本方？張小泉集團持有的上市公司28.23%股權(quán)，對蔣學明而言，是一個需要深度運營的老字號品牌平臺，還是一個“資本運作”的殼資源？這些問題，直接決定了張小泉上市公司未來的走向。
協(xié)議尚未簽訂意味著什么？ 公告明確表示“尚未簽訂《重整投資協(xié)議》”。從A股重整的歷史經(jīng)驗來看，中選通知書只是意向階段，真正的考驗在后面：盡職調(diào)查、估值談判、投資協(xié)議簽署、資金到位。在協(xié)議正式簽署之前，一切皆有可能。控制權(quán)歸屬仍是未知數(shù)。 截至目前，張小泉仍處于無實際控制人狀態(tài)。蔣學明通過重整獲得張小泉集團的控制權(quán)后，是否會對上市公司形成實際控制？如果形成控制，其產(chǎn)業(yè)背景是否能為張小泉帶來協(xié)同效應(yīng)？這些問題的答案，還需要等待重整計劃最終落定后才能揭曉。此外，2026年4月23日，富春控股及其關(guān)聯(lián)公司合并重整案第二次債權(quán)人會議將以非現(xiàn)場方式召開，核心議題為債權(quán)核查。這將是重整計劃落定的最后一個關(guān)鍵節(jié)點。
4 上市公司基本面：老字號的獨立生存能力
在控股股東深陷重整泥潭的同時，上市公司張小泉本身卻在2025年交出了一份可圈可點的答卷。業(yè)績回暖：2025年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.26億元，同比增長14.11%；歸母凈利潤3797.60萬元，同比增長120.78%。全年預(yù)計歸母凈利潤4800萬元至6800萬元，同比增長91.67%至171.53%。增長動力來自兩個方向：對內(nèi)提升產(chǎn)品品質(zhì)、優(yōu)化供應(yīng)鏈效率；對外推進市場渠道精細化梳理，積極拓展興趣電商等新興渠道。
財務(wù)健康：截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負債率約30.61%，賬上現(xiàn)金1.90億元，流動比率、速動比率均處于安全區(qū)間。上市公司與控股股東在業(yè)務(wù)、人員、資產(chǎn)、財務(wù)等方面保持獨立，控股股東重整事項不會對上市公司日常生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生實質(zhì)性影響。
品牌底蘊：在陽江刀剪產(chǎn)業(yè)帶，“王麻子、張小泉、十八子”三大中華老字號齊聚，行業(yè)形成“區(qū)域品牌+企業(yè)品牌”雙輪驅(qū)動格局。張小泉在陶瓷刀具十大品牌排行榜中位列前五，品牌認知度和消費者基礎(chǔ)依然扎實。但挑戰(zhàn)同樣存在：陽江刀剪產(chǎn)業(yè)同質(zhì)化競爭嚴重，利潤率普遍不足10%。張小泉如何在激烈的市場競爭中鞏固品牌壁壘、提升產(chǎn)品溢價，是后重整時代必須面對的課題。
5 睿博恩三重門分析：刀刃與泥潭的撕裂
用睿博恩的“三重門”系統(tǒng)論來審視張小泉，可以得出一個清晰卻矛盾的結(jié)論：
第一重門：資本結(jié)構(gòu)之困——上市公司無憂，控股股東崩盤。上市公司的資產(chǎn)負債率僅30%，賬上現(xiàn)金充足，無逾期債務(wù)，無退市風險。但控股股東富春系69家公司實質(zhì)合并重整，涉及資產(chǎn)規(guī)模超500億元，對外債務(wù)逾期訴訟規(guī)模超60億元。上市公司的“健康”和控股股東的“崩潰”，形成了一道巨大的鴻溝。
第二重門：產(chǎn)融能力之困——正在修復(fù)，但競爭激烈。2025年業(yè)績大幅回暖，供應(yīng)鏈效率和渠道拓展同步推進。但刀剪行業(yè)同質(zhì)化競爭嚴重，利潤率普遍偏低，張小泉能否在產(chǎn)品創(chuàng)新和品牌溢價上實現(xiàn)突破，還需要持續(xù)觀察。
第三重門：治理信任之困——控股股東受損，上市公司獨立。控股股東因違反減持承諾被出具警示函，所持股份99.90%質(zhì)押且全部被凍結(jié)，治理層面的信任已經(jīng)嚴重受損。但上市公司與控股股東保持獨立，張小泉自身未出現(xiàn)大規(guī)模違規(guī)擔保、資金占用等惡性問題，治理信任仍有基礎(chǔ)。
總體判斷：張小泉是一個“基本面尚可、控股股東拖累”的特殊樣本。上市公司的核心資產(chǎn)——品牌、渠道、產(chǎn)品能力——并未因控股股東的債務(wù)危機而喪失價值。這是它能夠吸引產(chǎn)業(yè)投資人的底氣所在。
6 對困境企業(yè)家的幾點啟示
張小泉的案例，對正在思考企業(yè)發(fā)展和資本戰(zhàn)略的企業(yè)家，有幾個深刻的啟示：
啟示一：控股股東的債務(wù)危機，可能拖垮一個健康的上市公司。張小泉的上市公司本身財務(wù)穩(wěn)健、業(yè)績回暖，但控股股東的重整消息卻一度引發(fā)市場對上市公司控制權(quán)穩(wěn)定性的擔憂。這種“母病子不病但子被市場懷疑有病”的局面，是很多上市公司控股股東債務(wù)問題中的常見困局。控股股東的信用，是上市公司的隱形資產(chǎn)負債表。
啟示二：老字號的品牌價值，是穿越周期的“壓艙石”。張小泉能夠在控股股東重整的背景下維持生產(chǎn)經(jīng)營正常、業(yè)績持續(xù)回暖，靠的是四百年積累的品牌認知和消費者信任。品牌是困境企業(yè)最寶貴的“隱形資產(chǎn)”——它可以抵擋一時的輿論風波，也可以為未來的價值修復(fù)提供基礎(chǔ)。
啟示三：實質(zhì)合并重整是集團化企業(yè)化解債務(wù)的有效工具。富春系69家公司資產(chǎn)混同、債務(wù)交織，分別重整幾乎不可能厘清債權(quán)債務(wù)關(guān)系。實質(zhì)合并重整將所有關(guān)聯(lián)企業(yè)打包處理，統(tǒng)一引入重整投資人、統(tǒng)一制定清償方案，是更高效、更公平的路徑。對于關(guān)聯(lián)關(guān)系復(fù)雜的集團企業(yè)而言，這一工具值得重視。
啟示四：重整投資人的“產(chǎn)業(yè)底色”，是決定上市公司未來走向的核心變量。蔣學明是誰？他接手張小泉集團后，是會深度運營這一老字號品牌，還是將其作為資本運作的平臺？這些問題的答案，將直接決定張小泉上市公司在重整后的命運。產(chǎn)業(yè)投資人帶來的不僅是錢，更是戰(zhàn)略方向。 在協(xié)議正式簽署之前，市場仍然只能“等風來”。
7 結(jié)語：四百年老字號的“圍城”突圍
2026年4月16日，張小泉公告投資人中選消息。消息公布前后，市場反應(yīng)劇烈：張小泉股價從3月底低點17.92元一路反彈至33.67元，半個月內(nèi)漲幅約67%，4月13日單日漲幅達17%并登上龍虎榜。資本市場對“重整預(yù)期”的定價，已經(jīng)先行一步。但從睿博恩的視角來看，這場“圍城”突圍的終局，遠未到蓋棺定論的時刻。蔣學明的產(chǎn)業(yè)背景尚未充分披露，重整投資協(xié)議尚未簽訂，4月23日的第二次債權(quán)人會議將如何影響方案落地，控制權(quán)變更后的治理結(jié)構(gòu)如何搭建——這些變量的答案，仍在風中飄蕩。
張小泉是中國老字號企業(yè)中“上市公司+控股股東重整”的罕見樣本。它的價值不在于債務(wù)規(guī)模的大小，而在于其品牌的生命力與控股股東危機的撕裂。資本市場可以給“重整預(yù)期”定價，但真正的價值，永遠取決于新股東能否讓這把傳承了近四百年的“中國刀”，在市場競爭中繼續(xù)鋒利下去。四百年老字號的“圍城”突圍，刀刃向內(nèi)——刮骨療毒之后，張小泉的“新刀”，能否真正出鞘？我們繼續(xù)等待。
【睿博恩觀點提煉】
· 核心判斷：張小泉是“基本面尚可、控股股東拖累”的特殊樣本。上市公司自身財務(wù)穩(wěn)健、業(yè)績回暖，但控股股東69家公司實質(zhì)合并重整使控制權(quán)歸屬懸而未決。
· 重整進展：蔣學明控制的合伙企業(yè)被確定為張小泉集團的中選投資人，已發(fā)出中選通知書但尚未簽訂《重整投資協(xié)議》，4月23日第二次債權(quán)人會議是關(guān)鍵節(jié)點。
· 三重門進度：資本結(jié)構(gòu)之困——上市公司無憂，控股股東崩盤；產(chǎn)融能力之困——正在修復(fù)，2025年凈利預(yù)增超90%；治理信任之困——控股股東受損，上市公司獨立。
· 給企業(yè)家的啟示：控股股東的信用是上市公司的隱形資產(chǎn)負債表；老字號的品牌價值是穿越周期的“壓艙石”；實質(zhì)合并重整是集團化企業(yè)化解債務(wù)的有效工具；產(chǎn)業(yè)投資人的“產(chǎn)業(yè)底色”決定上市公司未來走向。
（本文數(shù)據(jù)截至2026年4月，均來自法院公告、上市公司公告及公開信息，僅做行業(yè)案例復(fù)盤與實務(wù)觀點分享，不構(gòu)成任何投資建議。配圖無不良引導(dǎo)，請仔細甄別，歡迎關(guān)注評論或私信與我交流。）
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