作者：西政資本

來源：西政資本（ID：xizheng_ziben）

國央企施工單位再次涌向了城市更新——中央的兩個(gè)重要表態(tài)推動(dòng)了這個(gè)市場轉(zhuǎn)變，一是國新辦4月17日的新聞發(fā)布會(huì)上，國家發(fā)改委提出“今年將重點(diǎn)在‘人工智能+’基礎(chǔ)設(shè)施、城市更新、國家水網(wǎng)、新型能源體系等領(lǐng)域，開展一系列擴(kuò)大有效投資行動(dòng)”；二是4月28日的中共中央政治局會(huì)議提出，“努力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，扎實(shí)推進(jìn)城市更新”。

從我們近期與施工單位的業(yè)務(wù)溝通情況來看，城市更新已然成為國央企施工單位項(xiàng)目拓展與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的重要方向。尤其在深圳，2026 年舊改新政落地，部分項(xiàng)目迎來重新推動(dòng)的可能，國央企施工單位也成為深圳城市更新的主導(dǎo)力量之一，部分企業(yè)也面臨著項(xiàng)目投資落地的業(yè)績壓力。

我們注意到，盡管深圳城市更新已經(jīng)處于深水區(qū)，周期長、變量多，國央企施工單位進(jìn)入也面臨很多客觀障礙，但依舊存在一定的機(jī)遇。為便于說明，我們結(jié)合過去的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)和市場操作模式，重新梳理以下國央企施工單位介入深圳城市更新的主要模式。

一、拆除重建類城市更新、城中村改造、土地整備利益統(tǒng)籌項(xiàng)目

我們重點(diǎn)介紹一下國央企施工單位如何介入或獲取項(xiàng)目，同時(shí)如何找我們這類投資機(jī)構(gòu)協(xié)同解決資金問題。

（一）城中村改造項(xiàng)目

深圳2024年發(fā)布城中村改造新政，明確一二級(jí)分離的城中村改造模式，拆除新建類城中村改造項(xiàng)目土地須為凈地入庫，以綜合評(píng)價(jià)出讓或帶設(shè)計(jì)方案出讓等公開方式確定開發(fā)建設(shè)主體。城中村改造項(xiàng)目試點(diǎn)以來，參賽選手除了地方國企、深耕深圳市場的央企開發(fā)商，中標(biāo)的前期服務(wù)商中也出現(xiàn)了國央企建工系企業(yè)的身影，比如中建三局城市投資運(yùn)營公司作為天健的聯(lián)合體成員，中標(biāo)龍華上塘村城中村改造前期服務(wù)項(xiàng)目；中建絲路城開投資有限公司中標(biāo)龍崗坂雪崗科技城11單元北片區(qū)二期城中村改造工程項(xiàng)目前期意愿征集階段服務(wù)采購，兩個(gè)項(xiàng)目皆處于意愿征集、基礎(chǔ)數(shù)據(jù)調(diào)查等前期服務(wù)階段。

首批10余個(gè)城中村改造項(xiàng)目從規(guī)劃規(guī)模上體現(xiàn)為非核心區(qū)大體量、成片連片開發(fā)，核心區(qū)小地塊、高容積率的特征，兼顧了居住、產(chǎn)業(yè)、民生功能。國央企施工單位以前期服務(wù)商角色介入城中村改造項(xiàng)目，錨定的不單單是前期的包干費(fèi)用，更多在于提前掌握拆遷安置、規(guī)劃條件、成本測算等核心信息，也為后續(xù)參與項(xiàng)目投資、承接工程建設(shè)、運(yùn)營管理取得先發(fā)優(yōu)勢，也即為“綜合評(píng)價(jià)出讓或帶設(shè)計(jì)方案出讓”可以實(shí)現(xiàn)的實(shí)質(zhì)性一二級(jí)聯(lián)動(dòng)做充分鋪墊。

（二）城市更新項(xiàng)目

過去深圳大部分城市更新項(xiàng)目把控在民企開發(fā)商、前期服務(wù)商手上，但國央企施工單位從民企手里收購項(xiàng)目或直接與民企合作往往難以過會(huì)。從合規(guī)的角度出發(fā)，截止當(dāng)前，主要有以下幾種具備探討空間的合作模式：

一是F+EPC的模式，比如對(duì)有國企牽頭的紓困類城市更新項(xiàng)目，施工企業(yè)通過自有或帶入的上下游資金，認(rèn)購新設(shè)SPV公司優(yōu)先級(jí)/中間級(jí)LP份額，續(xù)建資金后進(jìn)先出，施工企業(yè)方獲取投資固定收益，或者通過施工利潤做一定收益補(bǔ)足。

二是單一業(yè)主拆賠模式，主要是使用只有一個(gè)或少數(shù)企業(yè)類物業(yè)權(quán)利人的工改項(xiàng)目。一般來說，這類標(biāo)的對(duì)比存在眾多小業(yè)主的城中村類項(xiàng)目更好拆。施工企業(yè)通過與產(chǎn)權(quán)方簽訂拆賠協(xié)議完成權(quán)利歸集，形成單一權(quán)利主體（實(shí)施主體）并主導(dǎo)后續(xù)開發(fā)建設(shè)。這種方式也能解決民企交易對(duì)手項(xiàng)目收并購的溢價(jià)問題。

三是同股同投聯(lián)合孵化模式，施工企業(yè)聯(lián)合區(qū)屬國企或央企開發(fā)商共同出資設(shè)立項(xiàng)目公司，從城市更新前期階段介入、同股同投開展項(xiàng)目孵化，由項(xiàng)目公司自主或委托專業(yè)機(jī)構(gòu)推進(jìn)拆遷協(xié)調(diào)、報(bào)批報(bào)建等一級(jí)開發(fā)工作，后續(xù)根據(jù)項(xiàng)目收益與風(fēng)險(xiǎn)情況，選擇通過權(quán)益轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)階段性退出，或繼續(xù)參與二級(jí)開發(fā)。

另一種路徑為地方國企和施工企業(yè)小股合作開發(fā)。即由地方城投或區(qū)屬國企對(duì)民企存量城市更新項(xiàng)目承債式收購，再與施工企業(yè)開展合作。項(xiàng)目由城投控股主導(dǎo)，施工企業(yè)以 10%-30%比例小股真投參與并獲取后端工程，測算施工利潤需覆蓋前期投入資金。在施工企業(yè)的角度，特別是沒有開發(fā)授權(quán)資質(zhì)這一類主體，和屬地國資合作是更優(yōu)先、更理想的方案，其決策關(guān)鍵之一是交易對(duì)手資質(zhì)和開發(fā)經(jīng)驗(yàn)，往往不是地產(chǎn)開發(fā)的大邏輯框架。

考慮到國資審批要求，大部分施工企業(yè)對(duì)城市更新項(xiàng)目實(shí)質(zhì)性的投融資行為需要滿足項(xiàng)目確定性高、可精準(zhǔn)算賬、權(quán)屬與主體清晰等條件，也即項(xiàng)目階段上基本要到確認(rèn)實(shí)施主體才可進(jìn)場，完全符合條件且本體優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目確實(shí)是少數(shù)。總的來說，上述幾種模式也存在項(xiàng)目周期長風(fēng)險(xiǎn)敞口大、國企決策流程復(fù)雜、交易對(duì)手合作意愿低或條件無法滿足等不同程度的落地難點(diǎn)。

（三）土地整備利益統(tǒng)籌項(xiàng)目

近些年，施工企業(yè)參與土地整備利益統(tǒng)籌項(xiàng)目的比例也在逐漸提高，除了直接或約定主體去中標(biāo)土地整備利益統(tǒng)籌項(xiàng)目的合作主體，通過搭有限合伙企業(yè)架構(gòu)，也能解決土地整備利益統(tǒng)籌項(xiàng)目合作模式和開發(fā)資金問題。比如用國企做GP，施工企業(yè)做優(yōu)先或夾層，剩下的由原來的前期服務(wù)商做劣后，共同成立標(biāo)的公司。

二、綜合整治、整治提升類項(xiàng)目

對(duì)于城中村統(tǒng)租改造、長租公寓、低效園區(qū)及商辦文旅類的微改造或有機(jī)更新項(xiàng)目，施工企業(yè)也可通過F+EPC+O模式，投入小體量資金并聯(lián)動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)合作方進(jìn)行盤活。這類項(xiàng)目利潤率往往不高，核心在于長期穩(wěn)定的運(yùn)營收益，投資前須精準(zhǔn)測算后期的現(xiàn)金流、服務(wù)費(fèi)收入以及資產(chǎn)增值空間。

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原標(biāo)題： 國央企施工單位搶占城市更新