作者：西政資本

來源：西政資本（ID：xizheng_ziben）

7月15日，國新辦舉行了兩場新聞發(fā)布會，公布了中國經(jīng)濟上半年的成績單。

先說一下市場方面的主流看法：

一、中國目前內(nèi)需偏弱，房地產(chǎn)偏弱，在內(nèi)需和房地產(chǎn)沒有真正企穩(wěn)之前，即便AI、新能源、高端制造等新興產(chǎn)業(yè)再怎么快速發(fā)展，都很難抵消傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)下行帶來的壓力，尤其是解決廣泛普通居民的就業(yè)、收入問題。

二、7月份的中央政治局會議很可能會出臺更加有力的穩(wěn)增長政策，并主要針對恢復投資、提振消費、穩(wěn)住房地產(chǎn)，因為當下只有“穩(wěn)投資、穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)消費”才能進一步穩(wěn)定市場預期，增強企業(yè)和居民信心。

盡管如此，市場方面目前爭議頗多的地方在于，政策方面非常有可能繼續(xù)以供給側為中心，繼續(xù)補貼投資、擴大產(chǎn)能、推動企業(yè)出口。然而，從上半年經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，中國經(jīng)濟其實并不缺生產(chǎn)能力，缺的是能夠持續(xù)消化這些生產(chǎn)能力的國內(nèi)需求，因此繼續(xù)補貼投資、擴大產(chǎn)能、推動企業(yè)出口雖然可以維持短期增長，但如果居民端收入增長長期跟不上生產(chǎn)增長，那么消費端就很難成為穩(wěn)定的經(jīng)濟發(fā)動機。

為此，市場的觀點傾向于認為，下半年政策的重點不會只停留在“讓企業(yè)多生產(chǎn)”，有可能會側重解決三個問題：一是通過基建、房地產(chǎn)、城市更新等傳統(tǒng)領域的投資擴大就業(yè)，增加居民特別是中低收入群體的可支配收入；二是穩(wěn)定房地產(chǎn)和家庭資產(chǎn)負債表，避免進一步削弱家庭消費意愿；三是提高社會保障的確定性，通過養(yǎng)老、醫(yī)療、教育和就業(yè)保障條件的改善提升居民端消費意愿。

我們認為，中央和地方在第三季度很可能會有以下動作：

第一，今年兩會確定的新增地方政府專項債4.4 萬億中，上半年已發(fā)行約2.1萬億，發(fā)行進度偏慢，因此第三季度很可能集中放量，其中資金主要投向基建、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等投資領域，以直接拉動固定資產(chǎn)投資，實現(xiàn)“穩(wěn)投資、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)消費”目標。

第二，今年《政府工作報告》安排的（中央層面）8000億新型政策性金融工具有望在第三季度加速投放，這筆錢將專門給重大項目補充資本金，以撬動社會資本，投向國家戰(zhàn)略項目，本質上還是為了加快實現(xiàn)“穩(wěn)投資、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)消費”目標。

我們目前的困惑在于，地方國企和城投平臺能否全力配合落實上述的固定資產(chǎn)投資擴張工作，因為地方化債和金融監(jiān)管越來越嚴，投資項目的落地同時依賴于社會資本的參與，但不管是信托、私募、保理、融資租賃還是其他融資產(chǎn)品形式，目前都已經(jīng)很難解決我們對地方國企和城投平臺項目的資金投放路徑問題。更要命的是，受上述監(jiān)管政策收緊的影響，目前很多國企、城投的債務壓力都居高不下，即便是為了基建、產(chǎn)業(yè)項目的投資也不愿舉債或不敢舉債。

回到上半年經(jīng)濟數(shù)據(jù)本身的問題上，因一季度GDP同比增長5.0%，二季度GDP同比增長只有4.3%，也即進入二季度后經(jīng)濟出現(xiàn)了明顯的降溫，因此我們篤定地認為第三季度肯定有政策的加碼。

具體來看，上半年的投資數(shù)據(jù)是比較值得關注的地方，全國固定資產(chǎn)投資同比下降5.7%，其中基礎設施投資同比下降2.4%，制造業(yè)投資同比下降1.2%，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降18.0%，民間投資同比下降8.5%。

就上述投資數(shù)據(jù)，不僅反映出政府土地出讓收入減少、地方財政承壓，由此導致地方政府、地方國企、城投平臺的基建等投資大幅收縮；還反映出市場需求不足，企業(yè)不愿投資，而投資減少又勢必會影響居民端的就業(yè)、收入和消費，最后形成惡性循環(huán)。

對比之下，上半年的出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)不錯，上半年貨物進出口總額同比增長16.9%，其中出口同比增長13.4%，進口同比增長22.1%。需要注意的是，上半年工業(yè)生產(chǎn)同比增長5.4%，出口同比增長13.4%，社會消費品零售總額同比卻只增長了1.3%，固定資產(chǎn)投資更是同比下降了5.7%。這說明生產(chǎn)出來的東西越來越多，國內(nèi)居民購買能力和社會投資意愿卻沒有同步增長。國家統(tǒng)計局在數(shù)據(jù)發(fā)布中也直接指出，當前國內(nèi)經(jīng)濟面臨的突出矛盾是“供強需弱”。

綜合上述分析，我們認為，第三季度很有可能迎來政策的轉折點。

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原標題： 第三季度會有大動作