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來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

歷經(jīng)多次轉(zhuǎn)型后，“物流商貿(mào)開(kāi)發(fā)商”華南城業(yè)績(jī)逐年下滑，常年高息發(fā)債融資成本高企，償債壓力大再融資風(fēng)險(xiǎn)提升。

8月5日，惠譽(yù)確認(rèn)華南城（01668.HK）的長(zhǎng)期發(fā)行人違約評(píng)級(jí)（IDR）為“B”，并將其展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為“負(fù)面”；同時(shí)確認(rèn)其高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)和未償美元高級(jí)票據(jù)評(píng)級(jí)為“B”，回收率評(píng)級(jí)為“RR4”。

展望調(diào)整，反映了在充滿挑戰(zhàn)的融資環(huán)境中，華南城的再融資風(fēng)險(xiǎn)有所提升，尤其是為其2023年3月前到期的離岸和在岸債券進(jìn)行再融資時(shí)。

無(wú)獨(dú)有偶，今年7月穆迪將華南城的“ B2”企業(yè)家族評(píng)級(jí)(CFR)列入下調(diào)觀察名單。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前華南城共存續(xù)7只美元債，存續(xù)規(guī)模21.05億美元，其中將有4只規(guī)模合計(jì)12.33億美元債于一年內(nèi)到期，其面臨短期集中兌付壓力較大。

存續(xù)美元債

值得注意的是，華南城境外發(fā)債成本較高，其中有4只美元債票息高于10%，今年3月其新發(fā)行的1.75億美元優(yōu)先票據(jù)利率接近12%，創(chuàng)下發(fā)債利率新高。

另外，華南城的子公司華南國(guó)際還存續(xù)3只境內(nèi)債，存續(xù)規(guī)模19.88億元，且均將于一年內(nèi)到期。

據(jù)悉，華南城已獲得額外的銀行貸款，用于補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金并償還其2021年9月和2022年2月到期的高級(jí)票據(jù)。

同時(shí)，華南城還計(jì)劃出售非開(kāi)發(fā)類(lèi)資產(chǎn)，用于償還高級(jí)美元票據(jù)、國(guó)內(nèi)公司債及中期票據(jù)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，華南城2002年在香港注冊(cè)成立，2009年登陸資本市場(chǎng)，是一家大型綜合物流及商品交易中心開(kāi)發(fā)商及運(yùn)營(yíng)商。

華南城核心業(yè)態(tài)涵蓋專(zhuān)業(yè)批發(fā)市場(chǎng)、倉(cāng)儲(chǔ)物流配送、綜合商業(yè)、電子商務(wù)、會(huì)議展覽、生活配套及綜合物業(yè)管理等。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，鄭松興通過(guò)Accurate Gain Developments Limited持有華南城28.5%股權(quán)，鄭大報(bào)通過(guò)Proficient Success Limited持有7.27%股權(quán)，鄭松興為鄭大報(bào)胞弟，公司實(shí)際控制人為鄭松興家族。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

華南城從事的物流園區(qū)全部集中在一線城市、二線省會(huì)城市及直轄市，具有較強(qiáng)的規(guī)模和品牌優(yōu)勢(shì)。

然而，近年來(lái)華南城銷(xiāo)售逐年走低，營(yíng)業(yè)收入和業(yè)績(jī)持續(xù)惡化，2018-2020年其歸母凈利潤(rùn)分別下滑27.94%、19%以及8.27%。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2020年華南城以116.2億操盤(pán)金額位居房企第152位；以152.6萬(wàn)平方米操盤(pán)面積排名第108位。

克而瑞數(shù)據(jù)

截至2020年末，華南城總資產(chǎn)為1205.43億元，總負(fù)債792.46億元，凈資產(chǎn)412.97億元，資產(chǎn)負(fù)債率65.74%。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，華南城主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的60%。

截至同報(bào)告期，華南城流動(dòng)負(fù)債有477.86億元，主要為短期借款，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有163.53億元。

相較于短債規(guī)模，華南城流動(dòng)性吃緊，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有94.43億元，不足以覆蓋短債，現(xiàn)金短債比為0.58，短期償債壓力較大。

除此之外，華南城還有314.6億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)209.93億元。

整體來(lái)看，華南城剛性債務(wù)有373.46億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，占比56%，帶息債務(wù)比為47%。

有息負(fù)債高企，華南城的融資成本高企，2019和2020年該指標(biāo)分別為5.18億和6.38億元，對(duì)公司盈利空間形成較大侵蝕。

在融資渠道方面，華南城除了發(fā)債和借款，還通過(guò)股權(quán)、租賃、應(yīng)收賬款等方式融資，融資渠道較為多元。

值得注意的是，2018年以來(lái)，由于大量債務(wù)到期，華南城籌資性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，說(shuō)明外部融資環(huán)境收緊，面臨一定再融資?壓力。

截至今年3月末，華南城還有40%-45%的投資性地產(chǎn)未被抵押，價(jià)值約為557億港元，其可將上述資產(chǎn)用于擔(dān)保新的在岸貸款，從而為其部分到期債務(wù)再融資。

另外，華南城稱(chēng)將保留物流及倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施、酒店等物業(yè)及50%商品交易中心，剩余約50%商品交易中心及全部住宅物業(yè)將逐步出售，以為公司發(fā)展提供現(xiàn)金流。

總得來(lái)看，近年來(lái)華南城銷(xiāo)售和業(yè)績(jī)逐年下滑，盈利能力惡化；債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，短期償債壓力較大；外部融資環(huán)境收緊，再融資壓力徒增。

2002年，從事珠寶生意的鄭松興和四位同鄉(xiāng)，共同投資26億元欲在深圳打造一個(gè)最先進(jìn)、最專(zhuān)業(yè)的國(guó)際化工業(yè)原料交易基地。

當(dāng)年8月，華南城項(xiàng)目應(yīng)運(yùn)而生，2003年11月破土動(dòng)工，28天建一座招商中心，2個(gè)月建成一座展覽館，380天完成首期50萬(wàn)平方米建筑。

看到這一壯舉，當(dāng)年的媒體興奮地寫(xiě)道：華南城創(chuàng)造了第二個(gè)“深圳速度”，創(chuàng)造了一個(gè)業(yè)績(jī)奇跡

然而，華南城的運(yùn)營(yíng)模式一直備受爭(zhēng)議，其通過(guò)與當(dāng)?shù)卣献鳎缘土畠r(jià)格獲得倉(cāng)儲(chǔ)用地，但在推進(jìn)過(guò)程中，改變土地使用用途、大肆出售住宅引發(fā)市場(chǎng)質(zhì)疑。

2007年，隨著珠三角經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，原料加工成本水漲船高，華南城從工業(yè)原料交易中心轉(zhuǎn)型成為綜合商貿(mào)物流中心。

兩年后，華南城登陸資本市場(chǎng)，上市后部分創(chuàng)始人陸續(xù)退出，公司主要由鄭松興家族把持。

后又因電商發(fā)展，華南城于2013年再次轉(zhuǎn)型。

2014年，華南城引進(jìn)騰訊入股，雙方以各自的資源優(yōu)勢(shì)，開(kāi)展華南城商業(yè)模式的新探索。

然而數(shù)年過(guò)去了，騰訊與華南城的合作始終未如愿開(kāi)花結(jié)果，甚至騰訊的這筆股權(quán)投資還出現(xiàn)了大額賬面浮虧。

2019年末，鄭松興與萬(wàn)達(dá)簽署協(xié)議，要將全新一代的萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)引入深圳華南城，歷經(jīng)多次轉(zhuǎn)型，還面臨巨大償債壓力的“商貿(mào)物流巨頭”?能否重振輝煌？

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “商貿(mào)物流巨頭”800億負(fù)債壓頂，再融資風(fēng)險(xiǎn)飆升