小債看市 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者| 小債看市
來源| 小債看市（ID：little-bond）
“出來混總是要還的。”
3月22日，廣州市中級人民法院于近日發布的一份送達公告，將寶能集團董事長姚振華送上熱搜。
此前3月17日，廣東省廣州市中級人民法院公告稱：
姚振華：本院受理原告廣州銀行股份有限公司開發區支行與被告廣州寶時物流有限公司、姚振華、深圳市寶能投資集團有限公司、深圳市鉅盛華股份有限公司金融借款合同糾紛一案。因你下落不明，依照《中華人民共和國民事訴訟法》第九十五條的規定，向你公告送達（2021） 粵01民初1750號民事起訴狀副本、證據材料、應訴通知書、舉證通知書、告知合議庭成員通知書、裁判文書上網須知、廉政監督卡。
22日早間，上述消息發酵傳出，在市場中引發廣泛關注。
隨后，針對姚振華“下落不明”說法，寶能集團回應稱消息不實，公司已與法院方面溝通協調，相關公告會撤回。
據寶能集團官方公眾號，3月21日姚振華還在正常工作，并到寶能汽車深圳工廠進行工作檢查，全面了解深圳工廠生產復工運行情況。
截至當日午間，該法院公告已被撤回。
《小債看市》注意到，廣州市中級人民法院2021年12月13日的一份送達公告中，廣東華興銀行與“寶能系”借款合同糾紛一案，顯示無法送達。
法院公告
眾所周知，2021年以來姚振華掌管的“寶能系”，屢傳欠薪、裁員、債務逾期等負面消息，這家5000億規模的商業帝國深陷債務危機。
據統計，“寶能系”旗下發債主體主要為深圳市鉅盛華股份有限公司（以下簡稱“鉅盛華”）和深圳深業物流集團股份有限公司，目前分別存續14只和3只債券，存續規模分別為117.28億和60億。
“寶能系”存續債券
日前，由于鉅盛華及控股股東寶能集團流動性緊張，15億規模“21深鉅01”利息支付方式及時間已與投資者協商一致，發生展期。
2021年12月，3億規模“20深鉅06”利息也延后六個月兌付。
其實，在2021年初，寶能集團各大板塊裁員時，其危機就已露出端倪。
2021年6月，鉅盛華逾期支付中國華融信托貸款利息8968.57萬元；7月寶能集團21.16億民生信托借款本息逾期，同時其面向內部員工等認購的定向融資理財產品逾期，“寶能系”債務危機全面爆發。
截至2021年10月，寶能集團存在200億元的流動性缺口，以及發生29.75億元債務違約，“寶能系”被納入被執行人案件共4起，執行標的合計70.4億元。
02 債務危機
據官網介紹，寶能集團成立于2000年，已發展成為涵蓋高端制造、國際物流、綜合開發、民生服務四大核心業務板塊的大型現代化企業集團。
鉅盛華是寶能集團旗下重要的投資控股平臺，主要從事綜合金融、綜合現代物流及調味食品等業務。
寶能官網
從股權結構看，寶能集團持有鉅盛華67.4%股份為其控股股東，姚振華持有寶能集團100%股份，為公司實際控制人。
截至2020年末，寶能集團已質押80.81億股鉅盛華股份，占其所持股份數量的73.54%，可見其股權質押率較高。
股權結構圖
2020年，寶能集團實現營業收入990.46億元，實現凈利潤32.48億元；鉅盛華實現營業總收入963.62億元，實現歸母凈利潤52.22億元。
可以看出，作為寶能集團旗下重要的投資控股平臺，鉅盛華以往的盈利能力遠超大股東。
鉅盛華以往業績情況
近年來，隨著保險及物流業務規模擴大，鉅盛華成本支出持續攀升。2021年其盈利水平下滑，本部凈利潤仍虧損。
2021年上半年，鉅盛華實現歸母凈利潤5.16億元，同比下滑58.5%。其中鉅盛華本部凈利潤為-15.67億元，仍處于虧損狀態。
截至2020年末，寶能集團合并口徑資產總額為5653.03億元，總負債5061.23億元，凈資產為591.80億元，資產負債率89.5%。
截至2021年中，鉅盛華總資產為5714.58億元，總負債4789.18億元，凈資產925.4億元，資產負債率83.81%。
可見，寶能集團的財務杠桿水平“更高一籌”，存在較大杠桿風險。
鉅盛華財務杠桿水平
《小債看市》分析債務結構發現，鉅盛華主要以非流動負債為主，占總債務的70%。
截至2021年中，鉅盛華非流動負債有3370.93億元，其中長期有息負債合計有468.28億元。
除此之外，鉅盛華還有流動負債1418.26億元，其中一年內到期的短期債務合計有384.63億元。
若再加上近8000萬應付票據，鉅盛華的短期有息負債有385.43億元。
由于短債規模較大，鉅盛華流動性明顯不足，其賬上貨幣資金有66.18億元，現金短債比為0.17，短期償債壓力較大。
在備用資金方面，截至2020年末，鉅盛華銀行授信總額有1034.57億元，未使用授信額度為139.31億元，可見其財務彈性欠佳，面臨一定債務融資壓力。
銀行授信
整體來看，鉅盛華剛性債務有853.71億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為18%。
從債權人類型上來看，鉅盛華信托融資占比最大近300億元，且全部為擔保融資，期限多集中在1年以內，其次為銀行貸款，中長期先居多。
從期限看，鉅盛華有息負債主要集中在一年以內和1-2年，二者占比超六成，短期償債壓力較大。
在融資渠道方面，鉅盛華融資多元化，除了發債和借款，還通過租賃、應收賬款、股權、信托及股權質押等方式融資。
其中，鉅盛華股權被質押比例高，子公司前海人壽風險管理能力有待提升，且仍面臨一定資本補充壓力。
近年來，鉅盛華融資策略調整，主要以債券融資為主，其取得借款所收到的現金隨之下降，除發債募資外還通過減持所持上市公司股權進行套現。
另外，鉅盛華關聯擔保規模較高，存在一定或有負債風險。
截至2021年6月末，鉅盛華對外擔保余額469.51億元，占凈資產的70%，其中關聯方擔保余額占比近九成。
在資產質量方面，鉅盛華其他應收款中應收關聯方款項規模、占比高企，且平均賬齡延長，對資金形成較大占用。
總得來看，“寶能系”債務負擔較重，財務杠桿高企；鉅盛華業績腰斬，股權被質押比例較高；短期償債壓力增大，資金鏈緊繃。
早年間，姚振華和其胞弟姚建輝靠賣菜起家，然后進入物流、保險、地產等領域。
2000年，姚振華剛入而立之年，依靠敏銳的商業嗅覺，在房地產領域大展拳腳，為日后收購深業物流、創辦前海人壽奠定基礎。
一直以來，姚氏兄弟行事風格低調，直到2015年憑借“寶萬之爭”一戰成名，被王石稱為“野蠻人”。
2015年，鉅盛華持續增持萬科A直至成為第一大股東，最終這場中國資本市場知名的股權爭奪戰在監管層出手后落幕。
2017年前后，入主萬科失敗的姚振華決心投身造車事業，誓言要助力民族汽車工業崛起。
姚振華先后收購南玻集團、中炬高新、韶能股份等汽車零部件企業后，又拿下觀致汽車、長安標致雪鐵龍控股權，前后豪擲千億元才完成對寶能汽車的基本布局。
另外，在對汽車的布局過程中，寶能始終被人質疑借造車之名行“圈地”之實。
最終，被姚振華寄予厚望的觀致汽車銷量卻屢創新低，即便利用寶能旗下聯動云租車業務自產自銷也不足以挽回銷量頹勢。
而姚振華自主研發的寶能汽車多年來更是連量產也做不到，部分基地甚至長期在施工與待工狀態徘徊。
海量的資金投入，卻沒有收到預期的收益，寶能汽車逐漸陷入債務泥沼。
近年來，“寶能系”的汽車制造板塊頻被報道陷入資金緊張，欠薪、拖欠供應商貨款傳聞不絕于耳。
2021年初，“二老板”姚建輝在集團內部公開宣稱，由于與姚振華“經營理念不和”，他將徹底退出寶能集團。
但是，業內亦有聲音猜測，兄弟二人看似因理念不合而分家，其實行的是金蟬脫殼之計。
就在“寶能系”焦頭爛額應對兌付危機之時，姚建輝旗下寶新控股為擔保方的天鑫2號、天盈2號一直能百分百兌付。（作者微信：littlebond1）
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