睿博恩重生筆記 作者：李坤澤
來源：睿博恩重生筆記
因2021年至2023年連續三年財務造假，虛增營業收入合計7.33億元、虛增利潤總額1.63億元，公司被強制退市。3月20日，股票將復牌進入退市整理期，十五個交易日后正式摘牌。
這是一次教科書式的“重大違法退市”案例。但作為企業紓困領域的觀察者，我們更想追問的是：那些造假的信號，在事發之前，真的毫無蹤跡可尋嗎？
1 三年造假：一張偽造的“業績對賭單”
故事的起點，要追溯到2020年。
那一年，*ST長藥（彼時還叫康躍科技）以現金方式收購湖北長江星醫藥股份有限公司52.75%的股權。這是一次典型的跨界轉型——公司原本主營內燃機零部件，通過收購切入醫藥賽道。
交易附帶了對賭協議：長江星原實際控制人羅明等人承諾，2020年至2022年的凈利潤要達到一定指標。收購完成后，羅明繼續擔任長江星董事長、總經理，全面負責經營。
后來的劇情，我們并不陌生。
為了完成業績承諾，2021年至2023年，長江星的子公司開始“做賬”：制作虛假的入庫單、出庫單，在沒有真實銷售的情況下確認收入。三年間，虛增營業收入2.15億元、2.84億元、2.34億元，虛增利潤總額0.56億元、0.63億元、0.44億元。
造假的手法并不高明——沒有復雜的跨境交易，沒有隱蔽的關聯方，只是最原始的“偽造單據”。但就是這樣粗糙的操作，居然持續了三年，直到被監管部門揭穿。
2026年1月，證監會下達行政處罰決定書：公司被罰1000萬元，14名責任人合計被罰3100萬元，羅明被終身市場禁入。
2 退市倒計時：從停牌到摘牌的30天
2026年1月23日，*ST長藥收到行政處罰決定書的同日，也收到了深交所的終止上市事先告知書。股票當天停牌。
3月12日，深交所正式作出終止上市決定。
接下來的時間表是這樣的：
· 3月20日復牌進入退市整理期，首日不設漲跌幅限制
· 4月10日：預計最后交易日
· 次日：正式摘牌，轉入退市板塊
至此，這家2014年上市、2020年轉型、2026年退市的公司，走完了它在A股的全部歷程。
3 睿博恩視角：那些“本可以”被發現的信號
復盤這個案例，不是為了審判，而是為了總結——對專業的盡調機構而言，有些信號本可以提前捕捉。
信號一：收購后的“人、權、責”設計存在天然缺陷
長江星的原實控人羅明，在收購后依然擔任董事長、總經理，全面負責經營。這種安排本身就有隱患：如果原股東為了完成對賭而采取激進手段，誰來制衡？
在并購交易中，對賭期的管理權設計，是風險的第一道防火墻。把經營權和財務權全部交給對賭方，等于把業績答卷的出題人和答卷人合二為一。
信號二：業績增長的“順滑度”過于完美
三年間，*ST長藥的營收和利潤曲線，呈現出一種“精準控制”的痕跡。2021年至2023年，虛增收入占披露營收的比例分別為9.12%、17.57%、19.51%——逐年上升，但又不至于高到離譜。
這種“溫水煮青蛙”式的造假，往往比突然的暴雷更難察覺。但如果把時間軸拉長，對比行業趨勢、現金流與利潤的匹配度，異常信號就會出現。
信號三：對賭期的“完美達標”與后續的“斷崖式崩塌”
2022年對賭期結束后，長江星的業績本應回歸真實水平。但造假一旦開始，就很難停下來。2023年，公司繼續虛增收入2.34億元，因為一旦停止造假，前兩年的造假就會暴露。
這種“騎虎難下”的困境，是很多對賭式收購后的通病。對專業機構而言，對賭期結束后的第一份年報，往往是檢驗成色的關鍵節點。
信號四：治理層面的“一人獨大”
從證監會處罰名單看，14名責任人被罰，但羅明一人就被罰500萬元并被終身市場禁入。這說明在整個造假鏈條中，權力高度集中。
對于上市公司而言，如果核心子公司的經營決策完全由一人掌控，母公司的內控形同虛設，那么風險只是時間問題。
4 給專業機構的幾點思考
第一，并購后的整合，比并購本身更重要。
很多企業把并購當成“買資產”，交割之后就放手不管。但真正決定并購成敗的，是交割后的治理設計。尤其是對賭期內，如何在“放權”和“控權”之間找到平衡，需要精心設計。
第二，關注“對賭期后”的業績變化。
對賭期內的業績，往往是“命題作文”。對賭期結束后，真實的經營能力才會浮出水面。這個時間節點，應該成為盡調的重點觀察窗口。
第三，警惕“過于完美”的財務曲線。
每個行業都有周期，每家企業都有波動。如果一個公司連續多年的業績曲線過于平滑、完美，反而值得警惕。真實的經營，從來不是線性增長的。
5 結語
*ST長藥的退市，是2026年A股“應退盡退”趨勢下的又一個案例。
截至2026年1月，公司股價已跌至0.44元，總市值不足3億元。那些在2022年4月至2025年11月期間買入的投資者，正在通過訴訟索賠。
對于睿博恩而言，這個案例再次印證了一個樸素的道理：在資本市場，最危險的從來不是風險本身，而是那些本該被發現、卻被忽略的信號。
守住專業，守住懷疑，守住底線——這是我們在這個行業安身立命的根本。
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