楊老師的基建課堂 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：楊曉懌
來(lái)源：楊老師的基建課堂
由于近期貨幣政策轉(zhuǎn)向，發(fā)債成本升高，“疫情經(jīng)濟(jì)”的寬松環(huán)境不再，融資呈現(xiàn)一定程度的緊縮。據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，8月信用債推遲或者發(fā)行失敗的規(guī)模達(dá)566.97億元，僅次于今年4月和6月的規(guī)模。從原因來(lái)看，多數(shù)發(fā)行人均表示取消或推遲發(fā)行主要是由于市場(chǎng)原因。
另一方面，雖然地方財(cái)政收入增速終于轉(zhuǎn)正，達(dá)到或略為超過(guò)去年同期水平，但在積極財(cái)政政策下，今年的財(cái)政支出壓力顯著超過(guò)去年，使得地方財(cái)政壓力仍處于高壓狀態(tài)。
非標(biāo)融資價(jià)格攀升
在這樣的大背景下，依賴于財(cái)政支持、借新還舊的城投再次出現(xiàn)了資金壓力。公開(kāi)市場(chǎng)融資的規(guī)模收窄、成本上升；但到期債務(wù)仍需要償還。尤其是AA及以下評(píng)級(jí)的城投，紛紛開(kāi)始轉(zhuǎn)向非標(biāo)融資，通過(guò)其他渠道獲得資金，來(lái)避免債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。
因此，近期許多地區(qū)發(fā)行的定融產(chǎn)品的價(jià)格出現(xiàn)了明顯攀升。山東某區(qū)的定融產(chǎn)品銷售價(jià)格已經(jīng)達(dá)到了9%，西南地區(qū)某縣級(jí)市甚至達(dá)到了10%；考慮到定融產(chǎn)品還需要較高的銷售費(fèi)用與一定的管理費(fèi)用，這些地區(qū)的實(shí)際融資成本已達(dá)到12-13%甚至更高。
這與上半年資金相對(duì)寬松的情況呈現(xiàn)出明顯的反差。不斷上升的融資成本反應(yīng)的是這些地區(qū)的財(cái)政緊張與償債資金壓力不斷增大，也將影響到城投債務(wù)的兌付情況。
資本金需求增大
另一方面，由于今年積極財(cái)政要求大量實(shí)物投資，在地方專項(xiàng)債券與特別國(guó)債等定向工具上加碼頗多。許多地方為了獲得這些資金的支持，往往積極申報(bào)，但在申報(bào)成功、下達(dá)資金后，地方財(cái)政卻無(wú)力籌集項(xiàng)目資本金，只能要求城投進(jìn)行“自籌”。
因此，雖然上半年的城投融資頗為寬松，上半年的凈融資額達(dá)到了1.6萬(wàn)億，但在償還債務(wù)、彌補(bǔ)財(cái)政支出后已經(jīng)所剩無(wú)幾。在基建投資不斷落地后，各地城投還要面對(duì)資本金不斷到位的剛性壓力，導(dǎo)致實(shí)際財(cái)政狀況頗為緊張；考慮到四季度的償債壓力，城投融資的困境已有重現(xiàn)之勢(shì)。
財(cái)政縮表加劇風(fēng)險(xiǎn)
由于各地的財(cái)政收入出現(xiàn)了一定的下降，盡管有專項(xiàng)債券、特別國(guó)債與財(cái)政赤字的補(bǔ)充，但一些償債壓力比較大的地區(qū)仍然出現(xiàn)了財(cái)政支出下降的縮表情況。在財(cái)政無(wú)力支援城投、反依賴平臺(tái)輸血的時(shí)刻，城投的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)著實(shí)不容樂(lè)觀。
如債務(wù)壓力較大的西南某省，今年1-9月全省一般公共預(yù)算支出累計(jì)完成2956.19億元，減支790.9億元，下降21.1%；若非上半年的融資環(huán)境寬松，該省的平臺(tái)恐怕早已無(wú)法堅(jiān)持下去。如果融資環(huán)境持續(xù)收緊狀態(tài)，恐怕風(fēng)險(xiǎn)事件很快就將重現(xiàn)。
另一方面，由于2015年之后置換存量債務(wù)的地方債券進(jìn)入了償付高峰，財(cái)政壓力的態(tài)勢(shì)可能進(jìn)一步加劇。如三季度的地方債券償還量已經(jīng)達(dá)到了7712.03億元，超過(guò)了今年上半年總和；在后“疫情經(jīng)濟(jì)”時(shí)代，財(cái)政收入的恢復(fù)也并不理想，甚至還有進(jìn)一步減稅降費(fèi)、緩征緩繳保企業(yè)的可能。
總的來(lái)看，如今的城投們?cè)俅蔚搅恕白粤Ω钡臅r(shí)刻。在財(cái)政壓力不減反增、市場(chǎng)環(huán)境不容樂(lè)觀、債務(wù)償還日漸臨近的時(shí)刻，如何保住債務(wù)的兌付、不出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、堅(jiān)持活下去，就是今年最大的任務(wù)與目標(biāo)。
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原標(biāo)題： 財(cái)政緊張、融資收緊，城投風(fēng)險(xiǎn)再現(xiàn)
