作者：susu

來源：評級的藝術(shù)（ID：Rating-Utopia）

城投轉(zhuǎn)型是各方密切關(guān)注卻又深感迷惑的話題。在中央政府加強對地方政府的財政約束背景下，地方政府對城投公司的信用輸送鏈慢慢被切斷，城投公司原有經(jīng)營模式似乎難以為繼，各方該何去何從？這個作為城投公司轉(zhuǎn)型具體執(zhí)行人的經(jīng)營管理層關(guān)心，作為股東的地方政府關(guān)心，作為商業(yè)性債權(quán)人的上下游企業(yè)關(guān)心，作為金融性債權(quán)人的機構(gòu)更關(guān)心。如果說“信仰”加持下，城投公司的信用主要取決于地方政府，一旦實現(xiàn)轉(zhuǎn)型，其信用跟政府還有關(guān)系嗎？

概念清晰是一切討論的基礎(chǔ)。一說到轉(zhuǎn)型，我們幾乎本能的反應(yīng)就是從某一種形態(tài)轉(zhuǎn)換到另一種形態(tài)（“評級的藝術(shù)”此前的文章中基本也采用的是這種思路上的定義，具體可參見《什么是“地方政府融資平臺轉(zhuǎn)型”？》、《“分類監(jiān)管”是城投未來的轉(zhuǎn)型方向嗎？》《城投轉(zhuǎn)型不應(yīng)該是這樣的打開方式》等系列文章）。所以很多分析理所應(yīng)當(dāng)?shù)卣J(rèn)為城投公司轉(zhuǎn)型嘛，肯定是從與政府深度綁定、貫徹落實地區(qū)發(fā)展意圖的主體轉(zhuǎn)型為市場化的競爭主體。實踐中，有的地區(qū)確實也開始各種整合城投公司資源，不少城投公司也杠桿收購上市公司，以期實現(xiàn)市場化業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

但這真是的是城投公司的轉(zhuǎn)型嗎？

轉(zhuǎn)型不是點到點的過渡，而是多元化方向的摸索。讀歷史我們就會發(fā)現(xiàn)，幾乎所有的所謂轉(zhuǎn)型特征，都是事后總結(jié)歸納，而鮮有按照事先規(guī)劃好的藍(lán)圖完成的。人類更多的是不斷改進(jìn)制度的適應(yīng)性、靈活性以回應(yīng)外界的挑戰(zhàn)。城投公司的轉(zhuǎn)型亦如是。博主去年組織了數(shù)場關(guān)于城投公司轉(zhuǎn)型的調(diào)研和研討會，也試圖總結(jié)幾種城投轉(zhuǎn)型的典型模式，以供城投公司實現(xiàn)點對點過渡。但最終發(fā)現(xiàn)如果大而化之總結(jié)意義不大，比如整合型、消亡型及壯大型；而具體到各家具體操作就會發(fā)現(xiàn)，基本無法形成規(guī)律意義上的普適模式。

那如何認(rèn)識城投公司的轉(zhuǎn)型？筆者認(rèn)為有以下三點：

城投公司的轉(zhuǎn)型分析應(yīng)關(guān)注對過程的追蹤，淡化對結(jié)果的執(zhí)念。城投公司要轉(zhuǎn)向哪？這個問題可能沒有我們想象的那么重要，提升自身發(fā)展的適應(yīng)性和靈活性，也就是塔勒步所謂的“反脆弱性”，對于城投公司來說可能更為重要。未來將是一個城投公司逐步成長的過程，長大后究竟成了誰，各家的起點不同，具體外部情境不同，最終呈現(xiàn)的形式大概率也不同。

要把分化思維內(nèi)化到城投公司的轉(zhuǎn)型分析中。剛兌打破后，“臉譜化”的分析思路越來越不合時宜。現(xiàn)實中，并沒有一個所謂的“城投公司”在經(jīng)營、在發(fā)展、在轉(zhuǎn)型。有的都只是一個個鮮活的主體，在面臨各種監(jiān)管和資源約束的情況下，不斷摸索、蛻變。

在資產(chǎn)負(fù)債表重點科目的變動里尋找各城投公司轉(zhuǎn)型的蛛絲馬跡。不落實到資源投入的轉(zhuǎn)型都是空想。既關(guān)乎資源，就一定會在公司的資產(chǎn)負(fù)債表里留下痕跡。因此，從并表企業(yè)的增減、募集資金業(yè)務(wù)用途看公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的方向；從與地方政府及相關(guān)方往來款項的增減變動情況看經(jīng)營與政府關(guān)聯(lián)度的強弱趨勢；從應(yīng)收應(yīng)付預(yù)收預(yù)付款項的變化看產(chǎn)業(yè)鏈上的博弈能力變化……。 

下半年我們會繼續(xù)組織多地的城投公司轉(zhuǎn)型調(diào)研，此次調(diào)研不預(yù)設(shè)立場、模式，不做價值判斷，只以一個旁觀者的身份近距離觀察這場變革中的利益糾葛。屆時，歡迎有興趣的朋友參與。

作者：susu，微信公眾號：評級的藝術(shù)（ID：Rating-Utopia）

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