作者：政信三公子

來源：政信三公子（ID：whatever201812）

大家好，我是三公子。

（一）

捋一下最近的時間線，可能有助于撥云見日，不至于盲目焦慮。

首先是財政部的態(tài)度。

12月16日，財政部發(fā)布《關(guān)于國有金融機(jī)構(gòu)聚焦主業(yè)、壓縮層級等相關(guān)事項的通知》。

關(guān)鍵內(nèi)容有：

為進(jìn)一步貫徹落實(shí)《關(guān)于完善國有金融資本管理的指導(dǎo)意見》（中發(fā)〔2018〕25號），加強(qiáng)黨的領(lǐng)導(dǎo)，引導(dǎo)國有金融機(jī)構(gòu)圍繞戰(zhàn)略發(fā)展方向，突出主業(yè)，回歸本業(yè)，“清理門戶”，規(guī)范各層級子公司管理，嚴(yán)格并表管理和穿透管理，規(guī)范關(guān)聯(lián)交易，加強(qiáng)商譽(yù)品牌管理，促進(jìn)國有金融機(jī)構(gòu)持續(xù)健康經(jīng)營。

上面這段話，最經(jīng)典的用詞是：

清理門戶。

再看發(fā)改。

12月18日至19日，全國發(fā)展和改革工作會議在京召開。

會議梳理總結(jié)2020年以來發(fā)展改革工作的新進(jìn)展新成效，研究部署2021年發(fā)展改革重點(diǎn)工作任務(wù)。

核心內(nèi)容有：

九是統(tǒng)籌做好發(fā)展和安全工作，強(qiáng)化重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險防范化解。深入推進(jìn)煤電油氣產(chǎn)供儲銷體系建設(shè)。

前瞻性防范和化解金融風(fēng)險，運(yùn)用改革思路和市場化法治化手段處置企業(yè)債務(wù)違約問題。

上面這段話，最經(jīng)典的用詞是：

前瞻性。

最后來看一組數(shù)據(jù)：

經(jīng)觀文章看到，根據(jù)Wind統(tǒng)計，截至2020年12月18日，今年新增主體違約共計27家，累計164只債券發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，債券違約累計金額超過1600億元。

其中，國企違約余額由2019年的129.3億增至今年的518.97億，增幅達(dá)3倍。

結(jié)合財政和發(fā)改的觀點(diǎn)，在違約從民企向國企傳導(dǎo)，弱資質(zhì)向強(qiáng)資質(zhì)遞進(jìn)的大背景下，我們不難得出如下結(jié)論：

2021年，債券違約會更多。

要前瞻性的主動發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，通過混改、債轉(zhuǎn)股和IPO的方式來深化國企改革，不能惡意逃廢債的前提下在法律框架內(nèi)實(shí)現(xiàn)市場化出清風(fēng)險。

對不回歸主業(yè)，空轉(zhuǎn)、嵌套、高杠桿和隱藏風(fēng)險的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行“清理門戶”。

再把視野拉高點(diǎn)，我們可以看到，金融機(jī)構(gòu)里喝茶的人越來越多。

不管是金融事，還是金融人，全都在面臨一輪出清。如果還體會不夠深刻，那么邊走邊看吧。

金融供給側(cè)改革來的似乎悄無聲息，但已經(jīng)發(fā)生在每一個金融人的身邊。冷暖自知。

（二）

樓部長今天在中國財富管理50人論壇上，說了一番話，業(yè)內(nèi)震動，哀嚎一片。

如果你仔細(xì)看過我最近寫過的幾篇讀書筆記的話，就可以發(fā)現(xiàn)，不管是縱向和歷史比較，還是橫向和其它國家比較，我們的金融供給側(cè)改革和債市出清，不是來的早，恰恰相反，來的挺晚。

如果沒有疫情，宏觀經(jīng)濟(jì)去杠桿會更加慘烈。雖然不愿承認(rèn)，但是疫情救了很多高風(fēng)險發(fā)行人和高不良金融機(jī)構(gòu)。

隨著疫情效應(yīng)逐步退出，回歸常態(tài)，宏觀經(jīng)濟(jì)去杠桿會再次提上日程。

杠桿的邏輯很簡單，包括三個部門：

居民部門去杠桿、企業(yè)部門去杠桿和國家部門去杠桿。

國家部門去杠桿，“逆周期調(diào)節(jié)”的字眼已經(jīng)去掉了。在我的理解里，此部分是結(jié)構(gòu)性去杠桿的概念，即地方zf部門去杠桿，省級和zyzf部門加杠桿。

居民部門去杠桿，難度很大。中老年的高儲蓄一定對應(yīng)著低福利預(yù)期，這部分杠桿是可以加的，但是沒有加的意愿；青壯年倒是有很大的加杠桿需求，但是很多力有所不逮。也簡單，地方zf可以幫忙呀。比如QD的LC區(qū)，研究生以上學(xué)歷落戶買房打7折。把資產(chǎn)價格降下來，也就可以給潛在需求人群加杠桿了。

企業(yè)部門去杠桿，去企業(yè)的杠桿是不現(xiàn)實(shí)的，那么就去“杠桿”本身吧。

之前有個論調(diào)“實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險向金融機(jī)構(gòu)身上轉(zhuǎn)移”?，F(xiàn)在好像也不提了。

鍋，總得有人背不是？

樓部長的一番言論，其實(shí)是在拿股票市場來對標(biāo)債券市場。

給我的觸動有三點(diǎn)：

其一，股票市場是分層的，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、新三板。分層本身，就對發(fā)行人的屬性和風(fēng)險進(jìn)行了衡定。

既然低資質(zhì)發(fā)行人，一般情況下是上不了主板的。那么，為什么低資質(zhì)發(fā)行人可以上銀行間？

樓部長沒有否定銀行間市場，只是提出了“分層”和“風(fēng)險隔離”的概念，避免火燒連營。

其二，股票是有漲有跌的。債券為什么不能打折？為什么要全價剛兌？

股票欺詐是要罰款、禁入乃至退市的，債券欺詐的話，要不要處罰承銷商和評級機(jī)構(gòu)？

如果處罰的話，有沒有瑟瑟發(fā)抖的感覺？

皇帝的新裝，要被揭開光屁股了嗎？

第三，系統(tǒng)性風(fēng)險處理以納稅人的利益至上。企業(yè)破產(chǎn)不能綁架ZF。

樓部長的原話是：

“要以納稅人利益為上，選擇一個破產(chǎn)重組方案，盡量追回貪污、挪用（壞賬損失很可能是洗錢）并追責(zé)，把納稅人當(dāng)期損失減為最小，被轉(zhuǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)留有國家股權(quán)，可為可轉(zhuǎn)優(yōu)先股，以便在經(jīng)營好轉(zhuǎn)時變現(xiàn)退出。

但無論如何，再貸款的本利可能難以全部收回，納稅人受損，減少財政收入，增加財政赤字。”

簡單說，財政去救的話，虧欠了是虧全體納稅人的錢。即便是出現(xiàn)了系統(tǒng)性風(fēng)險，也應(yīng)該以市場化出清為主，不能把鍋甩到財政身上。

換句話說：

那么民企違約去找地方zf鬧的小心思，可以打消了。

那么國企違約去找地方zf鬧的小心思，如果樓部長的講話代表了監(jiān)管層的態(tài)度，那么也可以放棄“按鬧分配”的幻想了。

總之一句話：

市場的回歸市場。

市場里沒有剛兌，

市場不相信眼淚。

（三）

昨天沒有更新，這兩天滑雪去了。

找找失重和心跳的感覺，在快速到來的不確定性面前，一味慫和抱怨，會翻車和撞樹的。再怕，也請睜大眼睛。

這番話不是沒有由來的胡說，畢竟，債市如果出現(xiàn)有一定烈度內(nèi)的市場化出清時，大家也會面臨失重和心跳的場景。

提前熟悉下感覺，總不是壞事呀。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標(biāo)題： 債市不相信眼淚