作者：李萱

來源：中證鵬元評級

"主要內(nèi)容

境外市場上的浮息債券在發(fā)行條款設(shè)計方面較為靈活、多樣，不僅為發(fā)行人提供了多樣化的融資選擇，同時也為投資者提供了豐富的投資工具。

（1）固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款，將債券期限劃分為兩個階段。第一個階段為固定利率期，債券發(fā)行人按照固定利率向投資者支付利息。第二個階段為浮動利率期，債券發(fā)行人以基準利率為基礎(chǔ)確定利率。

（2）基準利率變更條款，規(guī)定基準利率變更事件、變更時間、變更利差調(diào)整、變更后其他相關(guān)要素的調(diào)整等事項，適用于基準利率變更情形。

（3）利率限制條款，對債券支付的利率做出范圍限制，具體分為三類，包括利率上限、利率下限以及利息上下雙限。

（4）反向浮動條款，意味著浮息債券利率變化的方向與基準利率變化方向相反，當基準利率上升時，債券支付的利息變少，當基準利率下降時，債券支付的利息變多。

（5）計算代理人條款，確定浮動利息計算代理人，代理人可以是發(fā)行人的關(guān)聯(lián)方，也可以是獨立的第三方，債券發(fā)行人通常在條款中保留更換計算代理人的權(quán)利。

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2026年4月16日，中國銀行間市場交易商協(xié)會組織召開浮息債券市場建設(shè)工作推進會，總結(jié)國內(nèi)浮息債券市場建設(shè)發(fā)展的工作經(jīng)驗，同時部署下一階段的工作方向，持續(xù)推動浮息債券市場高質(zhì)量發(fā)展，推動多層次債券市場建設(shè)。根據(jù)會議提出的“研究先導(dǎo)，實踐跟進”思路，本文研究了境外浮息債券的發(fā)行條款，研究發(fā)現(xiàn)，境外浮息債券的特色條款設(shè)計，不僅為發(fā)行人提供了多樣化的融資選擇，同時也為投資者提供了豐富的投資工具，更好地匹配了市場投融資需求。

一、浮息債券的概念與利率條款

浮息債券是與固定利率債券相對應(yīng)的概念。浮息債券是一種固定收益證券，其票息以定期重置的基準利率為參考來確定，由于基準利率定期調(diào)整，因此投資者收到的債券利息并不固定，而是隨著時間波動。當預(yù)期利率將上升時，浮息債券會受到投資者的青睞，因為它為投資者提供了利率上升時獲得更多利息的機會。但是，如果實際基準利率持續(xù)下降，那么投資者將面臨利息減少的風險。

對于浮息債券，較為常見的利率條款內(nèi)容包括：計息起始日、利率計算方式、利息支付周期、利息支付日期、日期計數(shù)慣例以及以何地的標準界定工作日等。浮息債券的利息計算方式通常為“基礎(chǔ)利率+固定利差”。基礎(chǔ)利率由發(fā)行人根據(jù)具體發(fā)行情況做出選擇，境外常用的包括SOFR、EURIBOR、CORRA等。其中，SOFR全稱為Secured Overnight Financing Rate，反映的是以美國國債為抵押的隔夜資金借貸成本。EURIBOR全稱為Euro Interbank Offered Rate，反映的是歐元區(qū)銀行間借貸的平均利率。CORRA全稱為Canadian Overnight Repo Rate Average，反映的是以加拿大政府證券為抵押的隔夜資金借貸成本。

從境外浮息債券市場實踐來看，很多情況下，浮息債券在發(fā)行時會采取某個或某些特殊設(shè)計的發(fā)行條款，以滿足特殊的需求。下面我們對境外浮息債券的特色發(fā)行條款展開分析，包括：固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款、基準利率轉(zhuǎn)換條款、利率限制條款、反向浮動條款以及計算代理人條款等，并通過實際發(fā)行案例闡述有關(guān)條款的應(yīng)用方式，為國內(nèi)浮息債券產(chǎn)品設(shè)計提供可參考的經(jīng)驗。

二、特色條款：固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款

（一）條款特征

固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款將債券期限劃分為兩個階段。第一個階段為固定利率期，在固定利率期內(nèi)，債券發(fā)行人按照固定利率向投資者支付利息。第二個階段為浮動利率期，在浮動利率期內(nèi)，債券發(fā)行人以基準利率為基礎(chǔ)確定利率。此類債券被視為浮息債券的特殊類型，被眾多大型機構(gòu)發(fā)行人所采用。

固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款，在純粹浮息債券的產(chǎn)品設(shè)計上做了變形。在債券存續(xù)期的前面階段，投資者收到固定利息，而后面階段收到浮動利息，在利率波動的環(huán)境下，該類條款使得債券票息風險介于固定利率債券和純粹浮息債券之間，滿足了市場具有不同風險偏好的投資者的差異化需求。

（二）條款實例

固定利率期和浮動利率期的時間設(shè)置，完全由發(fā)行人根據(jù)自身及市場狀況自行確定，境外債券市場并沒有統(tǒng)一的標準。對于設(shè)置了發(fā)行人贖回條款的債券，有時，發(fā)行人會參考債券可贖回時間來設(shè)置浮動利率期。

以Citigroup在2021年發(fā)行的規(guī)模27.5億美元債券為例，起始計息日期為2021年6月9日，債券到期日為2027年6月9日。根據(jù)債券募集說明書，債券可贖回的時間范圍是：（1）在2021年12月9日（含）至2026年6月9日（不含），債券可被全部或者部分贖回；（2）在2026年6月9日，債券可被全部贖回（但不能部分贖回）；（3）在2027年5月9日（含）之后，債券可被全部或者部分贖回。在發(fā)行條款中，Citigroup將該債券的固定利率期設(shè)置為2021年6月9日（含）至2026年6月9日（不含），年利率為1.462%，利息每半年計算并支付一次，首個利息支付日是2021年12月9日。2026年6月9日至債券到期日被設(shè)置為浮動利率期，年利率為SOFR+0.770%，利息每季度計算并支付一次。

三、特色條款：基準利率轉(zhuǎn)換條款

（一）條款特征

在某些情形下，浮息債券利率計算所參考的基準利率可能需要變更，因而，發(fā)行條款中需要提前予以明確，包括基準利率轉(zhuǎn)換事件、基準利率變更時間、基準利率變更及相關(guān)調(diào)整事項等。基準利率轉(zhuǎn)換事件觸發(fā)后，基準利率將發(fā)生變更，由此引發(fā)的相關(guān)調(diào)整都將依據(jù)條款規(guī)定展開。

（二）條款實例

以Barclays PLC于2025年8月發(fā)行的浮息債券（含固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款）為例，其在發(fā)行條款中明確規(guī)定了基準利率變更事項。

基準利率轉(zhuǎn)換事件主要包括三類：第一類情形是基準利率的管理機構(gòu)公開發(fā)布聲明已經(jīng)或?qū)⒁谰没蛘邿o限期地停止發(fā)布該基準利率，并且沒有繼任機構(gòu)繼續(xù)發(fā)布基準利率；第二類情形是基準利率管理機構(gòu)的相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)等公開發(fā)布聲明已經(jīng)或?qū)⒁谰没蛘邿o限期地停止發(fā)布該基準利率，并且沒有繼任機構(gòu)繼續(xù)發(fā)布基準利率；第三類情形是基準利率管理機構(gòu)的相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)公開發(fā)布聲明該基準利率不再具有代表性。對于前兩類情形，基準利率變更日期是下面兩個日期中較晚者：公開聲明發(fā)布日期或基準利率管理機構(gòu)永久或無限期暫停提供基準利率的日期。對于第三類情形，基準利率變更日期是公開聲明發(fā)布日期。

變更后的基準利率可能是原基準利率管理機構(gòu)推薦的利率，也可能是自行選擇的其他基準利率，確定新的基準利率后，需進行適當?shù)睦钫{(diào)整，然后據(jù)此來計算浮動利率期的利息。在基準利率變更條款中，Barclays PLC還保留了變更其他債券要素的權(quán)利。隨著基準利率的變更，Barclays PLC有權(quán)變更：利率確定日、浮動利率期利息支付日、基準參考時間、工作日計算慣例、浮動利率期、債券期限、利率和利息四舍五入取整的慣例等。

四、特色條款：利率限制條款

（一）條款特征

利率限制條款，對債券支付的利率做出范圍限制，具體分為三類，即利率上限、利率下限以及利息上下雙限。利率上限條款限定了債券支付的最高利率，意味著發(fā)行人鎖定了可能支付的最高利息成本，有利于發(fā)行人控制利率風險。利率下限條款限定了債券支付的最低利率，對于投資者提供的一定保護，可保障其獲得的利息不低于特定水平。而利率上下雙限條款劃定了最低到最高的利率范圍，既有利于發(fā)行人管理利率風險，也為投資者提供了一定程度的保護。

（二）條款實例

以Morgan Stanley在2021年11月發(fā)行的浮息債券為例，該債券劃分了固定利率期和浮動利率期。固定利率期為2021年11月30日（含）至2022年11月30日（不含），利率為每年1.75%，每季度支付一次。浮動利率期為2022年11月30日（含）至2026年11月30日（不含），利率為“Compounded SOFR+0.25%” ，每季度支付一次。在浮動利率期內(nèi)，債券制定了利率上下雙限條款，限制了最高利率和最低利率分別為每年3.00%和每年0.25%。

五、特色條款：反向浮動條款

（一）條款特征

反向浮動條款，意味著浮息債券利率變化的方向與基準利率變化的方向相反，也就是說，當基準利率上升時，債券支付的利息變少，當基準利率下降時，債券支付的利息變多。此類條款下的債券利率計算公式可能是“固定利率-系數(shù)*基準利率”，最大可能支付的利率是公式中“固定利率”，有些情況下，發(fā)行條款會配合最低利率條款，最低利率限制可能為零，但是也可能沒有最低利率限制，這意味著債券的利率有可能為負數(shù)，當利率計算結(jié)果為負數(shù)時如何支付利息，債券發(fā)行條款中會做出具體約定。

另外，利率計算公式中的“系數(shù)”設(shè)置，對此類債券的利率敏感度影響較大。較大的系數(shù)，會放大基準利率波動的影響，從而使得債券的利率風險增大。

從投資的角度來看，當投資者認為當前基準利率水平較高，而在債券期限內(nèi)基準利率將下降，這種情況下投資者會傾向于投資反向浮動的浮息債券。另外，當投資者認為當前的基準利率水平較低，且在債券到期前將繼續(xù)維持在較低水平，那么投資者也有可能會青睞反向浮動的浮息債券。

（二）條款實例

以FirstRand Bank在2022年發(fā)行的以南非蘭特計價的債券為例，該債券在2022年7月31日至2023年7與31日期間內(nèi)的每個付息日，按照“13.63%-3個月JIBAR”計算利息，JIBAR的全稱是Johannesburg Interbank Average Rate，是南非金融協(xié)議中常用的參考利率。根據(jù)債券條款約定，如果按照上述公式計算出來的利率為負數(shù)，其對應(yīng)的利息將從下一個利息支付日的應(yīng)付利息中扣除，如果下一個利息支付日的應(yīng)付利息不足以抵扣或者下一個利息支付日的利息仍為負數(shù)，那么將繼續(xù)向后推遲抵扣，直至債券到期日，從債券到期日的應(yīng)付金額中抵扣，但最多可抵扣的金額被限制為債券的名義總面額。

六、特色條款：計算代理人條款

（一）條款特征

浮息債券的利率確定與利息計算，較固定利率債券更為復(fù)雜，所以，安排計算代理人是境外債券市場較為常見的做法。實踐中，計算代理人可以是債券發(fā)行人附屬機構(gòu)（如子公司），也可以是無關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方。債券發(fā)行人與計算代理人簽訂計算代理協(xié)議來確立二者之間的代理關(guān)系。通常，債券發(fā)行人會保留更換計算代理人的權(quán)利，債券條款會明確更換計算代理人的具體條件。計算代理人的主要職責是：負責確定、計算浮息債券的利率及利息，判斷基準利率變更情形是否發(fā)生并在必要時確定、計算變更后的基準利率及計息，同時，計算代理人還負責將有關(guān)事項通知相關(guān)方（如債券發(fā)行人、托管人等）。

（二）條款實例

以Royal Bank of Canada于2024年7月發(fā)行的13億美元浮息債券為例，在債券募集說明書中，發(fā)行人指定RBC Capital Markets, LLC作為浮息債券的計算代理人。條款中明確規(guī)定，Royal Bank of Canada可于任何時間解除與RBC Capital Markets, LLC的計算代理關(guān)系，無需提前通知；但是，若RBC Capital Markets, LLC解除計算代理關(guān)系，需要至少提前60天予以書面通知。

七、結(jié)語

浮息債券的利率計算較固定利率債券更為復(fù)雜，而且在發(fā)行條款的設(shè)計上也更為豐富。境外較為常見的特色發(fā)行條款包括：固定利率轉(zhuǎn)浮動利率條款、基準利率轉(zhuǎn)換條款、利率限制條款、反向浮動條款以及計算代理人條款等。從債券發(fā)行人的角度來看，多樣化的條款設(shè)計提供了多樣化的選擇，可滿足發(fā)行人的不同融資需求，比如通過利率上下限制條款來限制最高和最低可能支付的利率等。但是，條款復(fù)雜度的增加，對債券投資者（尤其是個人投資者而言）的風險認知和風險判斷能力提出了更高的要求，浮息債券的投資者往往需要具備更加專業(yè)的能力和工具才可實現(xiàn)有效的風險管控。

作者 I 李萱

部門 I 中證鵬元 研究發(fā)展部

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原標題： 境外浮息債券的特色發(fā)行條款分析