財(cái)視中國(guó) 作者：財(cái)視中國(guó)
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“國(guó)產(chǎn) GPU 第一股”的摩爾線程登陸科創(chuàng)板，瞬間引發(fā)市場(chǎng)狂熱。摩爾線程為何能引發(fā)如此追捧？這場(chǎng)狂熱背后究竟是誰(shuí)在買(mǎi)單？
2025 年末，中國(guó)資本市場(chǎng)迎來(lái)現(xiàn)象級(jí)事件：12月5日，被冠以“國(guó)產(chǎn) GPU 第一股”的摩爾線程登陸科創(chuàng)板，瞬間引發(fā)市場(chǎng)狂熱——上市首日股價(jià)暴漲468.78%，總市值沖破3000億元大關(guān)。投資者申購(gòu)熱情空前：482.66萬(wàn)戶投資者參與網(wǎng)上申購(gòu)，中簽率低至0.03635%；267家機(jī)構(gòu)投資者的申購(gòu)倍數(shù)達(dá)到驚人的1572倍。全天成交額高達(dá)153億元，換手率超過(guò)85%。
一家2024年?duì)I收僅4.38億元、累計(jì)虧損超59億元的公司，為何能引發(fā)如此極致的追捧？這場(chǎng)IPO狂熱背后究竟是誰(shuí)在買(mǎi)單？
01 誰(shuí)是幕后買(mǎi)家？
摩爾線程從創(chuàng)立到上市僅用時(shí)五年，其快速成長(zhǎng)的背后，是一個(gè)由超過(guò)80家機(jī)構(gòu)、歷經(jīng)八輪融資、累計(jì)注入近95億元資金所構(gòu)成的復(fù)雜資本網(wǎng)絡(luò)。
以沛縣乾曜和深圳明皓為代表的早期投資人，在摩爾線程發(fā)展早期扮演了至關(guān)重要的伯樂(lè)角色。在摩爾線程僅成立三個(gè)月之時(shí)，沛縣乾曜即攜手深圳明皓，為摩爾線程注入了8190.48萬(wàn)元大額融資，但其入場(chǎng)成本卻呈現(xiàn)戲劇性差異——沛縣乾曜以投前估值1000萬(wàn)元，1元/注冊(cè)資本的價(jià)格，投資了190.48萬(wàn)；深圳明皓則是以4.2億元的投前估值，35.28元/注冊(cè)資本的價(jià)格完成了投資。
據(jù)摩爾線程招股書(shū)，沛縣乾曜之所以能拿到如此低的價(jià)格，是因?yàn)闋烤€促成了深圳明皓的大額投資。業(yè)內(nèi)分析，此次“牽線”頗有淵源：沛縣乾曜的股東周啟產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，和摩爾線程創(chuàng)始人張建中可能早有聯(lián)絡(luò)，同時(shí)周啟是善達(dá)資本合伙人，而深圳明皓的背后正是善達(dá)資本。
這場(chǎng)早期押注最終收獲了創(chuàng)投史上罕見(jiàn)的回報(bào)：上市首日收盤(pán)，沛縣乾曜持有1699.87萬(wàn)股對(duì)應(yīng)估值達(dá)118.98億元，初始190萬(wàn)元投資的回報(bào)倍數(shù)飆升至6262倍，成為絕無(wú)僅有的傳奇性案例。深圳明皓的收益同樣豐厚，其不僅在2021年向騰訊創(chuàng)投轉(zhuǎn)讓股權(quán)套現(xiàn)2000萬(wàn)元，2025 年初又以230億元估值轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲1.57億元，上市后剩余1992.27萬(wàn)股，累計(jì)收益超120億元。
種子輪后，具有明確產(chǎn)業(yè)協(xié)同或政策導(dǎo)向的資本開(kāi)始密集入場(chǎng)，國(guó)家隊(duì)、地方國(guó)資、產(chǎn)業(yè)龍頭成為投資主力。Pre-A 輪中，深創(chuàng)投體系率先發(fā)力，不僅直接出資8000萬(wàn)元，還通過(guò)其管理的濰坊、淄博兩地政府引導(dǎo)基金進(jìn)行聯(lián)動(dòng)投資。A輪中，上海國(guó)資平臺(tái)上海國(guó)盛資本以6.35億元大額投資重磅亮相，成為摩爾線程上市后第二大外部股東。產(chǎn)業(yè)與地方資本在后續(xù)融資輪次中持續(xù)加注。中國(guó)移動(dòng)旗下北京中移數(shù)字新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)基金的入局，顯示了通信運(yùn)營(yíng)商對(duì)國(guó)產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈的重視與布局。
觀察摩爾線程融資過(guò)程，驅(qū)動(dòng)資本聚集的核心邏輯已超越單純的財(cái)務(wù)回報(bào)，國(guó)家戰(zhàn)略及產(chǎn)業(yè)布局已成為核心驅(qū)動(dòng)力。
據(jù)摩爾線程招股書(shū)，截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，發(fā)行人股本中不存在外資股份。
02 中國(guó)版“英偉達(dá)”？
“英偉達(dá)”，是投資者們談?wù)摰侥柧€程時(shí)無(wú)法避免的標(biāo)簽。
摩爾線程創(chuàng)始人張建中本身即是英偉達(dá)背景——他曾長(zhǎng)期擔(dān)任英偉達(dá)全球副總裁兼中國(guó)區(qū)總經(jīng)理，將英偉達(dá)在中國(guó)的市場(chǎng)份額從不足50%提升至80%以上。其組建的初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)核心骨干不少同樣來(lái)自英偉達(dá)——“英偉達(dá)印記”也是摩爾線程團(tuán)隊(duì)在創(chuàng)始之初便成功拿到融資的重要原因。
在產(chǎn)品層面，摩爾線程也堪稱(chēng)是國(guó)內(nèi)最接近英偉達(dá)路線的玩家。相比起專(zhuān)注ASIC芯片的寒武紀(jì)，走高性能通用GPU路線的沐曦股份，摩爾線程對(duì)標(biāo)的正是英偉達(dá)的全功能GPU——可兼顧AI計(jì)算、圖形渲染、科學(xué)計(jì)算等多場(chǎng)景，應(yīng)用最廣，但研發(fā)難度最高、生態(tài)構(gòu)建也最復(fù)雜。
恰逢其時(shí)的是，美國(guó)持續(xù)升級(jí)的出口管制導(dǎo)致英偉達(dá)高端芯片對(duì)華供應(yīng)幾經(jīng)中斷，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)高性能、可替代的算力解決方案存在明確且迫切的需求。英偉達(dá)背景的團(tuán)隊(duì)與對(duì)標(biāo)英偉達(dá)的產(chǎn)品，使得摩爾線程被視為承接部分市場(chǎng)空白的潛在候選者之一——這種猜測(cè)最終也直接轉(zhuǎn)化為了資本熱情。
▲ 過(guò)去五年，英偉達(dá)股價(jià)一路飆升。
英偉達(dá)背景的創(chuàng)始人，英偉達(dá)的替代產(chǎn)品，是否將造就中國(guó)版英偉達(dá)的神話？目前尚且無(wú)法達(dá)成定論，摩爾線程仍需面對(duì)幾重現(xiàn)實(shí)考驗(yàn)。
首先，摩爾線程尚未完全證明自己的補(bǔ)位能力。業(yè)內(nèi)分析，英偉達(dá)的真正壁壘并非硬件本身，而是涵蓋芯片、驅(qū)動(dòng)、軟件庫(kù)到深度學(xué)習(xí)框架等方面的完整生態(tài)鏈。摩爾線程雖已有基本硬件產(chǎn)品，并推出開(kāi)發(fā)工具與開(kāi)發(fā)者社區(qū)，但其生態(tài)成熟度距離英偉達(dá)仍有顯著差距，尤其是其軟硬件整合、生態(tài)兼容、長(zhǎng)期維護(hù)與支持等“軟實(shí)力”，尚未經(jīng)過(guò)多客戶、多場(chǎng)景、長(zhǎng)周期的考驗(yàn)。
其次，摩爾線程當(dāng)前尚未實(shí)現(xiàn)盈利。根據(jù)其上市前披露的數(shù)據(jù)，2024年?duì)I收雖實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，但仍處于虧損狀態(tài)。IPO募資雖能實(shí)現(xiàn)短期或中期支撐，但是GPU研發(fā)的“燒錢(qián)”程度仍可能拖垮公司。如果未來(lái)商業(yè)化落地與客戶訂單量不及預(yù)期，其估值脆弱性將被放大。
最后，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與市場(chǎng)替代風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。在國(guó)內(nèi)，已有寒武紀(jì)、沐曦股份、壁仞科技等多家致力于GPU及AI基礎(chǔ)設(shè)施的公司，預(yù)期未來(lái)的新參與者還將不斷涌現(xiàn)。當(dāng)前，中低端市場(chǎng)已出現(xiàn)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，而高端市場(chǎng)仍需突破技術(shù)與生態(tài)瓶頸。未來(lái)，國(guó)產(chǎn)AI芯片競(jìng)爭(zhēng)未來(lái)可能走向白熱化，摩爾線程的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力不容小視。
盡管面臨顯著挑戰(zhàn)，摩爾線程所處的市場(chǎng)機(jī)遇同樣明確。當(dāng)前，中國(guó)在云計(jì)算基礎(chǔ)設(shè)施、人工智能大模型訓(xùn)練及產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型等方面持續(xù)投入，算力需求持續(xù)增長(zhǎng)，為本土GPU供應(yīng)商提供了明確的市場(chǎng)入口。如果摩爾線程能抓住當(dāng)前產(chǎn)業(yè)窗口，快速與國(guó)內(nèi)云計(jì)算中心、大型AI實(shí)驗(yàn)室等相關(guān)機(jī)構(gòu)和部門(mén)建立合作，它將有望在關(guān)鍵窗口期搶占市場(chǎng)份額，從重要的市場(chǎng)參與者，成長(zhǎng)為中國(guó)GPU行業(yè)的中堅(jiān)力量。
當(dāng)然，這一切都仍然是可能，目前摩爾線程的估值更多建立在“可能性與戰(zhàn)略?xún)r(jià)值”敘事上。未來(lái)，它能否真正撐起“中國(guó)英偉達(dá)”的稱(chēng)號(hào)，還需要市場(chǎng)與時(shí)間共同驗(yàn)證。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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