雷猴的小號(hào) 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：BondInsight
來(lái)源：雷猴的小號(hào)（ID：gh_6f903a861cab）
隨著信用債市場(chǎng)的信心修復(fù)和煤炭?jī)r(jià)格的抬升，煤炭產(chǎn)業(yè)債券估值上行的壓力略有緩解，前期二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格下挫較大的煤企債券，5月以來(lái)都有修復(fù)態(tài)勢(shì)，以山西煤企整合進(jìn)程中的主角晉能控股煤業(yè)集團(tuán)（下稱(chēng)“晉控煤業(yè)”，原“同煤”）為例，多只債券的成交凈價(jià)都回到了95-98附近。
來(lái)自信用債買(mǎi)方和經(jīng)紀(jì)商方面的人士向BondInsight透露，“目前高收益?zhèn)袌?chǎng)平靜了很多，對(duì)于早幾個(gè)月價(jià)格被砸下去的城投、國(guó)企類(lèi)債券以及煤炭產(chǎn)業(yè)債，現(xiàn)在很少有出貨方了。”
一家典型煤企的化債思路
據(jù)了解，就晉控煤業(yè)化債規(guī)劃來(lái)看，其規(guī)劃中的資金來(lái)源將主要由以下幾方面構(gòu)成：
整合重組幾家煤炭業(yè)務(wù)銷(xiāo)售端帶來(lái)的現(xiàn)金流；
當(dāng)?shù)劂y行增加支持力度；
一些特定的經(jīng)營(yíng)性成本壓降；
負(fù)債端期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化等
近日，BondInsight從知情人士處了解到，煤炭?jī)r(jià)格上行以及對(duì)部分省內(nèi)待整合煤炭資產(chǎn)銷(xiāo)售管理權(quán)的掌控，使得晉能控股今年以來(lái)實(shí)際的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流得到了顯著的改善。
此外，當(dāng)?shù)劂y行對(duì)晉煤的支持力度可能有所增強(qiáng)，一些參與過(guò)山西當(dāng)?shù)孛浩笳{(diào)研的業(yè)內(nèi)人士表示，幾家銀行都在增加對(duì)晉煤的貸款。
業(yè)內(nèi)人士估算，今年目前為止晉煤已經(jīng)完成兌付的200多億債券中，就有相當(dāng)一部分的資金都來(lái)自負(fù)債端期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化。另外兌付資金來(lái)源的大頭還是來(lái)自公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，此外銀行貸款增加和成本控制也是重要因素。
DM終端數(shù)據(jù)顯示，目前晉煤名下的存續(xù)債券規(guī)模769.65億元，2021年內(nèi)債券待償本金和利息分別為212.2億元和29.23億元：
新發(fā)債艱難，源于“完美風(fēng)暴”
新發(fā)債券融資是市場(chǎng)高度關(guān)注的一點(diǎn)，也是現(xiàn)在看來(lái)最大的難點(diǎn)之一。從去年11月永煤違約至今，煤企很難新發(fā)債券，晉控煤業(yè)在這段時(shí)間（去年11月11日以來(lái)）里僅發(fā)行了4筆債券，如圖所示，前三筆發(fā)債的最終定價(jià)都超出了預(yù)期定價(jià)范圍的上限，最新一筆于5月中旬發(fā)行成功的“21晉能煤業(yè)SCP003”中標(biāo)利率終于有所回落，為6%。
對(duì)于市場(chǎng)普遍關(guān)心的山西能源類(lèi)企業(yè)整合進(jìn)展，知情人士透露，由于涉及的業(yè)務(wù)模塊龐雜，全部整合完成可能要等到明年再具體看。晉能控股集團(tuán)的整合重組方案，仍需等待山西省國(guó)資委的批復(fù)。
不過(guò)，一位信用投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)控人士對(duì)BondInsight分析稱(chēng)，“目前來(lái)看晉控煤業(yè)的彈性較好，當(dāng)前的壓力也并非像2013-2014年那樣來(lái)自經(jīng)營(yíng)性問(wèn)題。再考慮到公司職工規(guī)模30萬(wàn)左右，涉及職工家屬約百萬(wàn)人，在當(dāng)?shù)氐闹亓考?jí)不可忽略，政府方面的支持也會(huì)相應(yīng)考慮更多。”
此前彭博也有報(bào)道指出，山西省要求當(dāng)?shù)氐慕鹑跈C(jī)構(gòu)在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)當(dāng)?shù)孛禾科髽I(yè)折價(jià)債券的消息，得到了證實(shí)，具體要求是在債券價(jià)格跌至約90元開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)。
業(yè)內(nèi)近兩日傳播的一份文件顯示，山西國(guó)資于6月4日組織了晉控集團(tuán)、華陽(yáng)新材料、潞安化工等幾家省內(nèi)企業(yè)，計(jì)劃協(xié)調(diào)召開(kāi)“涉改企業(yè)債券持有人會(huì)議”：
市場(chǎng)非常期待這類(lèi)會(huì)議能夠盡快明確山西國(guó)企改革后具體的債務(wù)劃分、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)細(xì)節(jié)。
除了山西，近期云南、天津等地在應(yīng)對(duì)債務(wù)方面也陸續(xù)有一些穩(wěn)定市場(chǎng)信心的信息傳出，信用債市場(chǎng)最痛苦的時(shí)候似乎已經(jīng)暫告一段落。下一步，各類(lèi)發(fā)行人、各級(jí)政府可能會(huì)較以往幾年更加重視和市場(chǎng)的溝通，正視難題，坦誠(chéng)應(yīng)對(duì)。
注：文章為作者獨(dú)立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 一家典型煤企的化債思路——晉控煤業(yè)
