在“房住不炒”的政策背景下，房地產(chǎn)市場逐漸降溫，房地產(chǎn)基金也在逐步謀求退出。房地產(chǎn)基金牽涉利益主體復雜，涉及的組織形式多樣，退出階段也更易發(fā)生糾紛或者沖突，因此應當格外謹慎，嚴格依法依約進行，否則將產(chǎn)生不必要的法律風險。本文即從法律角度，對房地產(chǎn)基金退出的相關問題進行初步總結歸納。

其中，（1）（2）情形屬于正常退出，基金一般能獲得合同約定的投資收益；（3）（4）項屬于非正常退出，基金退出可能無收益甚至會遭受損失。除協(xié)商一致退出的外，基金方與項目方存在爭議的，則可能需要提起仲裁或者訴訟實現(xiàn)退出。

就房地產(chǎn)基金的市場退出，通常就是發(fā)生了合同約定或者法律規(guī)定的解散事由，基金進行自行清算或者破產(chǎn)清算，最終終止運作退出市場。

此處的合同，是指基金管理人與基金投資者簽訂的有限合伙協(xié)議等。契約型基金、有限合伙型基金和公司型基金都可以通過合同約定解散事由。而法定解散事由主要適用于有限合伙型基金和公司型基金，適用的法律規(guī)定分別是《合伙企業(yè)法》第85條（規(guī)定了七種解散情形）和《公司法》第180條（規(guī)定了五種解散情形）。此外，《證券投資基金法》還規(guī)定了“基金份額持有人大會決定終止”以及“基金管理人、基金托管人職責終止，在六個月內(nèi)沒有新基金管理人、新基金托管人承接”等兩種情形。從中基協(xié)的角度，對于基金終止的原因規(guī)定如下：①基金存續(xù)期屆滿且決定不展期；②基金展期協(xié)議屆滿，結束運作；③基金存續(xù)期間，所有投資者全部贖回；④觸發(fā)基金合同約定的清算事件（包括止損機制等），導致基金提前終止；⑤依基金合同約定，基金合同當事人協(xié)商一致決定終止；⑥份額持有人大會/股東大會/合伙人會議決議通過，決定終止；⑦基金管理人依法解散，被依法撤銷或者被依法宣告破產(chǎn)；⑧基金管理人被依法取消私募基金管理人相關資質(zhì)；⑨托管人依法解散、被依法撤銷或者被依法宣告破產(chǎn)；⑩托管人被依法取消基金托管資格。這些情形都將觸發(fā)基金的解散清算。

房地產(chǎn)基金投資退出方式，既有和其他私募基金共有的退出方式，又有其自身特殊性。比如，不同于股權投資基金，房地產(chǎn)基金通過IPO退出的方式較為少見。實務當中，常見的退出方式有：

房地產(chǎn)基金所投資的房地產(chǎn)項目，順利完成竣工驗收并開盤銷售后，項目公司就可以通過銷售回款，實現(xiàn)資金回籠，轉(zhuǎn)化為開發(fā)利潤。此時，基金可以參與項目公司的利潤分配，從而收回投資成本，并可獲得增值收益。這種退出方式，在住宅、商場等房地產(chǎn)項目投資中還是比較常見的，也是比較成功的退出方式。

（二）股權轉(zhuǎn)讓退出

當被投資房地產(chǎn)企業(yè)獲得一定的價值增值后，房地產(chǎn)私募股權基金為實現(xiàn)投資退出，往往會將其股權出售給另一家私募股權基金或其他意向企業(yè)，在此過程中，尋求退出的房地產(chǎn)基金獲得投資資本增值。

就該種方式而言，應特別關注以下事項：房地產(chǎn)基金對外轉(zhuǎn)讓項目公司股權的流程（包括是否需要在特定場所進行轉(zhuǎn)讓、項目公司其他股東優(yōu)先受讓權的行使與放棄等）、房地產(chǎn)基金所持項目公司股權對外轉(zhuǎn)讓價格的確定、房地產(chǎn)基金是否有權要求其他股東以相同條件一并對外轉(zhuǎn)讓其所持項目公司股權以及項目公司和其他股東的配合義務等。

（三）股權回購退出

地產(chǎn)基金約定在一定條件下被投資企業(yè)以協(xié)定價格和方式回購基金所持企業(yè)股份，當被投資企業(yè)獲得一定發(fā)展而房地產(chǎn)私募股權基金希望收回投資，企業(yè)又達不到上市要求或回購更有利于退出時，房地產(chǎn)私募股權基金此時會要求企業(yè)回購股份，有時，被投資企業(yè)管理層希望維持控制權也會主動要求管理層回購。

（四）處置底層資產(chǎn)退出

鑒于底層項目資產(chǎn)處置可能存在較大的不確定性，該種方式也通常作為房地產(chǎn)基金實現(xiàn)投資退出的一種補充救濟手段，即在發(fā)生項目方未按照交易文件約定保障房地產(chǎn)基金順利實現(xiàn)投資退出的情形時，房地產(chǎn)基金有權選擇通過處置底層項目資產(chǎn)并以處置變現(xiàn)款優(yōu)先分配的方式來實現(xiàn)投資退出。

就該種方式而言，應特別關注以下事項：底層項目資產(chǎn)的處置是否存在特殊限制、底層項目資產(chǎn)處置價格和處置方式的確定以及底層項目資產(chǎn)處置變現(xiàn)款的處理以及項目公司和其他股東的配合義務等。

（五）破產(chǎn)退出

當房地產(chǎn)私募股權基金判斷失誤投資不具備成長能力的房地產(chǎn)企業(yè)或房地產(chǎn)商后期發(fā)展能力不足經(jīng)營面臨困境時，該基金的預期投資回報就很難實現(xiàn)。在這種情況下，房地產(chǎn)私募股權基金可以通過申請項目公司破產(chǎn)的方式退出項目公司，房地產(chǎn)基金可以根據(jù)自身身份的不同，如作為項目公司股東或者項目公司債權人，選擇適用破產(chǎn)清算、破產(chǎn)重整或者破產(chǎn)和解等程序，以最大可能地減少投資損失而撤回資本開展下一輪投資。

房地產(chǎn)基金在完成投資退出后，即可依法或依約謀求市場退出。市場退出其實就是解散清算，基金清算又分為自行清算和破產(chǎn)清算，其中自行清算為常見的退出方式。

（一）自行清算

房地產(chǎn)基金自行清算因其組織形式的不同，清算程序要求也略有差異。公司型私募基金，可直接適用《公司法》的解散清算程序，合伙型私募基金，可直接適用《合伙企業(yè)法》的解散清算程序，《合伙企業(yè)法》無規(guī)定的，亦可參照適用《公司法》的相關規(guī)定。契約型私募基金因無明確法律規(guī)定，則可參照適用《公司法》和《合伙企業(yè)法》的相關規(guī)定。

無論是公司型還是合伙型的私募基金，一般都應當遵照如下步驟展開解散清算工作：

1、決議解散基金

該項決議屬于重大事項，應該嚴格按照公司章程或者合伙協(xié)議規(guī)定的召集、通知和決議程序?qū)嵤Ｖ攸c關注決議通過是否決議程序是否合法合規(guī)，決議通過是否達到了規(guī)定的決議人數(shù)和比例。如果基金被吊銷或撤銷，屬于依法應當解散或終止基金的事由，無需就解散或終止基金單獨決議。

2、成立清算組

公司章程及合伙協(xié)議規(guī)定了清算組組成事宜的，則應當予以遵照。實踐當中，清算組大部分情況下是由基金管理人擔任，經(jīng)決議，亦可吸收托管人、一個或者數(shù)個合伙人或者外部專業(yè)人士共同組成清算組。合規(guī)要點包括清算組成立的合法性，以及清算組名單的工商備案。

3、執(zhí)行清算事務

清算組成立后，應當將公司解散事項通知基金債權人，并在全國或地方性的報紙上刊登公告，以便債權人能夠及時申報債權。若清算時間較長，還要向中基協(xié)辦理清算開始備案，若清算時間較短，則可待清算完成后，直接辦理。

此外，清算組還負有清理基金財產(chǎn)、處理與清算有關的未了結事務、清繳所欠稅款、清理債權債務、代表基金參加訴訟或者仲裁等職責。

4、處置和分配基金財產(chǎn)

根據(jù)《公司法》和《合伙企業(yè)法》規(guī)定，基金財產(chǎn)在支付清算費用和職工工資，社會保險費用、法定補償金以及繳納所欠稅款、清償債務后的剩余財產(chǎn)，按照基金合同或者合伙協(xié)議分配。合規(guī)要點是基金財產(chǎn)分配的順序和比例。實踐當中，基金的財產(chǎn)多以股權等非現(xiàn)金資產(chǎn)為主，需要重點關注如何確定非現(xiàn)金資產(chǎn)的價值及其分配方式。

5、編制清算報告

清算結束，清算組應當編制清算報告。公司型基金依《公司法》規(guī)定，應當報股東會確認，合伙型基金依《合伙企業(yè)法》應當經(jīng)全體合伙人簽名、蓋章。清算組還應當將清算報告報送基金托管人確認。涉及張財務審計和資產(chǎn)評估的，清算組還應當開展審計和評估工作，將審計和評估情況載入清算報告。清算報告最終應當報送給工商部門以辦理注銷登記。合規(guī)要點是注意法律和基金合同對清算報告的簽章確認要求。

6、辦理工商、稅務等注銷手續(xù)

基金清算結束時，應當向中基協(xié)辦理清算結束備案，該步驟可在申請注銷工商登記前完成。工商注銷前需取得稅務機關的清稅證明，如果基金存在欠稅的，需待稅務機關核查欠稅情況并繳清稅款后方可開具清稅證明，辦結稅務注銷。通常，基金銀行賬戶注銷可在工商注銷前辦理，但實踐中也有銀行要求提供工商注銷核準文件的情況。公司型和合伙型基金，均應按照工商部門要求的材料辦理工商注銷登記。注銷登記后，還應當注意保管基金信息披露相關的文件資料，保管期限自基金清算終止之日起不得少于10年。該階段應當重點關注各注銷事項的順序和材料要求。

（二）強制清算與破產(chǎn)清算

區(qū)別于自行清算，強制清算與破產(chǎn)清算均是由法院主導，并由法院指定清算組開展的清算工作。強制清算是在基金自行清算出現(xiàn)障礙（違法清算、拖延清算等情形）的情況下，債權人或者基金份額持有人可向法院申請強制清算。強制清算過程中，發(fā)現(xiàn)基金資不抵債，清算組或者債權人均可申請破產(chǎn)清算，基金或者債權人發(fā)現(xiàn)基金抵不抵債的，亦可直接申請破產(chǎn)清算。

最后需要說明的是，很多基金在清算時，可能面臨還未能從投資項目中退出的情形。實現(xiàn)投資退出后再做基金清算，無疑是最理想的狀態(tài)，但并非是基金市場退出的根本障礙，此處建議基金管理人仍應依法及時推動基金清算，在清算過程中，解決資產(chǎn)處置和分配的問題，借助清算組乃至法院的專業(yè)力量，重點解決非現(xiàn)金資產(chǎn)分配等疑難問題，最終仍有機會實現(xiàn)基金依法合規(guī)的市場退出。