作者：云蒙

來(lái)源：云蒙投資（ID：Yun-Meng111）

總體評(píng)價(jià)：興業(yè)銀行這兩年屬于爭(zhēng)議比較大的銀行了，受到同業(yè)強(qiáng)監(jiān)管后，業(yè)績(jī)受到了明顯的影響，但是興業(yè)的轉(zhuǎn)型也是非常快的。我們看到不到兩年貸款占比提高了10個(gè)百分點(diǎn)，非標(biāo)投資迅速減少，資產(chǎn)端的投資優(yōu)勢(shì)也并沒(méi)有降低。總體來(lái)看，興業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模沒(méi)有繼續(xù)擴(kuò)張，而是在調(diào)整結(jié)構(gòu)，凈息差在回升，非息收入增長(zhǎng)不錯(cuò)，成本控制得力，整體的而盈利在明顯回升，未來(lái)還需要觀(guān)察的是貸款質(zhì)量的變化。目前的估值相對(duì)港股估值屬于中等，相對(duì)A股屬于中等偏下，考慮到興業(yè)銀行一直以來(lái)優(yōu)異的表現(xiàn)，其投資價(jià)值還是非常好的。

一、關(guān)于規(guī)模指標(biāo) 

2018年三季度，興業(yè)銀行凈利潤(rùn)為506.0億元，同比增長(zhǎng)7.3%。總資產(chǎn)為65432億元，同比增長(zhǎng)2.1%。歸屬普通股股東權(quán)益為4285.2億元，同比增長(zhǎng)12.0%。風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為46639億元，同比增長(zhǎng)7.6%，環(huán)比增長(zhǎng)1.4%。營(yíng)業(yè)收入為1146.2億元，按新口徑同比增長(zhǎng)10.95%。撥備前利潤(rùn)為847.7億元，按新口徑同比增長(zhǎng)11.64%。

點(diǎn)評(píng)：一是規(guī)模保持穩(wěn)定。在2014年開(kāi)始的同業(yè)監(jiān)管下，興業(yè)銀行作為同業(yè)之王狠賺了四年之后，就開(kāi)始了啟動(dòng)同業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，將同業(yè)資產(chǎn)逐步置換為貸款和債券。因此在2017年的強(qiáng)監(jiān)管下并沒(méi)有縮表，并將很多表外業(yè)務(wù)以及非標(biāo)業(yè)務(wù)逐漸表內(nèi)化和標(biāo)準(zhǔn)化，去年至今總資產(chǎn)基本保持穩(wěn)定，三季度比二季度總資產(chǎn)略有減少。貸款的數(shù)據(jù)和占比一直在較大幅度提高，三季度貸款同比增速達(dá)到20%，而資產(chǎn)增速只有2%。

二是規(guī)模增速下降后持續(xù)維持內(nèi)生性增長(zhǎng)。2018年規(guī)模方面應(yīng)該不會(huì)有什么增長(zhǎng)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的增加，三季度同比風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增加了7.6%，23%左右的分紅后股東權(quán)益增加了12%，連續(xù)三個(gè)季度股東權(quán)益增速超過(guò)風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速，且在規(guī)模不怎么增長(zhǎng)的情況下，明顯實(shí)現(xiàn)了核心資本充足率的提升。目前銀行業(yè)整體規(guī)模增速都下來(lái)了，我們發(fā)現(xiàn)只要銀行規(guī)模降下來(lái)，核心資本充足率就會(huì)不斷上升，就可以提高分紅比例。

三是整體盈利持續(xù)轉(zhuǎn)好。受同業(yè)成本上升影響，2017年上半年的數(shù)據(jù)是很糟糕的，營(yíng)業(yè)收入和撥備前利潤(rùn)都是下滑了15%，今年中報(bào)增長(zhǎng)了7%左右，這與去年基數(shù)太低也有關(guān)系。不過(guò)正如中報(bào)時(shí)的估計(jì)，同業(yè)利率從三季度開(kāi)始明顯下降，財(cái)報(bào)表示興業(yè)銀行息差同比回升。三季度，根據(jù)財(cái)政部的新會(huì)計(jì)口徑，利潤(rùn)表2018年新增了“資產(chǎn)處置收益”和“其他收益”項(xiàng)目，因此去年?duì)I收在新口徑下有所增加，基數(shù)增大，新口徑下三季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)10.95%，撥備前利潤(rùn)同比增幅也逐季明顯上升。 

四是股東權(quán)益增速還是很不錯(cuò)。三季報(bào)股東權(quán)益增速12%的樣子，加上2018年分到手的0.65元。4%多一點(diǎn)的股息率，從長(zhǎng)期投資者角度看，保持估值不變，過(guò)去四個(gè)季度的依然可以達(dá)到16%以上的收益率，這個(gè)數(shù)據(jù)還是非常不錯(cuò)的，即使在強(qiáng)監(jiān)管影響下，這依然是家很不錯(cuò)的銀行。

二、關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

三季度末，興業(yè)銀行貸款和墊款總額28230億元，占比為43.1%，年初占比37.9%；應(yīng)收款項(xiàng)類(lèi)投資15085億元，比年初下降21%；“以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)”、“可供出售金融資產(chǎn)”和“持有至到期投資”共計(jì)14109億元，比年初增長(zhǎng)17%；個(gè)人貸款余額10973.98億元，占比為38.9%；吸收存款33681.70億元，占比55.4%。活期存款占比37%，年初占比42%。

點(diǎn)評(píng)：一是貸款占比繼續(xù)大幅提高，同業(yè)非標(biāo)類(lèi)資產(chǎn)繼續(xù)在減少。興業(yè)在大力推進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債重構(gòu)，加大表內(nèi)貸款和標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)構(gòu)建力度，壓縮非標(biāo)投資規(guī)模。我們看到貸款和墊款凈額占比在快速上升至43%，不到兩年時(shí)間上升了10個(gè)百分點(diǎn)。應(yīng)收款項(xiàng)類(lèi)也就是非標(biāo)業(yè)務(wù)比年初減少4000多億，標(biāo)準(zhǔn)化投資增加了2000多億。此外，興業(yè)銀行也在適度推進(jìn)零售業(yè)務(wù)。三個(gè)季度個(gè)人貸款增量占比47.6%，而公司貸款增量占比35.1%。興業(yè)銀行過(guò)去的個(gè)人貸款八成都在住房和商用房貸款，近期已不斷提高零售貸款的占比，包括個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸和信用貸。

二是負(fù)債成本短期難以下降，存款依然需要加強(qiáng)。7、8月以來(lái)同業(yè)資金利率在下降，隨著資金到期滾動(dòng)，同業(yè)付息成本也有所下降，而且三季度相比年初同業(yè)負(fù)債減少了15%。但是目前存款競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，興業(yè)的存款占比略有上升，而活期占比是下降的，高凈值客戶(hù)的爭(zhēng)奪對(duì)哪家銀行都很重要，因此不少銀行存款利率是上升的，整體的負(fù)債成本估計(jì)不會(huì)有明顯下降，凈息差的提升主要靠資產(chǎn)端。不過(guò)和去年比還是好不少，我們看到整體而言三季度利息支出同比增長(zhǎng)10%，去年這個(gè)數(shù)據(jù)是30%。

三、關(guān)于監(jiān)管指標(biāo)

三季度興業(yè)銀行核心資本充足率為9.19%，同比上升0.37個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升0.25個(gè)百分點(diǎn)；撥貸比為3.33%，環(huán)比下降0.01個(gè)百分點(diǎn)。撥備覆蓋率為206.27%，同比下降14.1個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降3.3個(gè)百分點(diǎn)。

點(diǎn)評(píng)：一是核心資本充足率在提高。興業(yè)銀行2013至2016年核心資本充足率都是在監(jiān)管8.5%的邊緣，去年定向增發(fā)資金后，核心資本的緊張有所緩解，再加上這一年多資產(chǎn)規(guī)模基本上沒(méi)有什么增長(zhǎng)，內(nèi)生性增長(zhǎng)較好，所以核心資本充足率在不斷上升。如果繼續(xù)保持這樣，即使未來(lái)被納入全國(guó)系統(tǒng)重要性銀行，應(yīng)該也不需要融資。

二是撥備指標(biāo)略有下降但依然保持較高水平。撥貸比、撥備覆蓋率一直以來(lái)興業(yè)保持較高水平，同比數(shù)據(jù)略有下降。應(yīng)該說(shuō)興業(yè)的撥備還是非常充足的，當(dāng)然這也和興業(yè)銀行貸款比例較小有一定關(guān)系。

四、關(guān)于盈利能力指標(biāo)

三季度興業(yè)折算加權(quán)凈資產(chǎn)收益率為14.42%，同比下降0.18個(gè)百分點(diǎn)；非息收入占比38.65%，去年同期為34.51%。成本收入比為25.21%，去年同期為26.1%。

點(diǎn)評(píng)：一是凈資產(chǎn)收益率同比有所下滑，但比前兩個(gè)季度上升。總體看，興業(yè)銀行和大多數(shù)其他銀行股一樣，凈資產(chǎn)收益率不斷在下滑，考慮到凈息差在回升，隨著資產(chǎn)定價(jià)開(kāi)始緩緩上升和同業(yè)負(fù)債的逐步置換，預(yù)計(jì)興業(yè)銀行全年凈資產(chǎn)收益率能接近15%，全年凈息差接近2%。

二是興業(yè)銀行應(yīng)該說(shuō)仍然保持投資方面的優(yōu)勢(shì)。第三季度的投資收益增長(zhǎng)較快，使得整體投資損益同比增長(zhǎng)61.86%，主要是基金分紅等收益增加。興業(yè)的投研團(tuán)隊(duì)比較強(qiáng)大，減少了非標(biāo)投資，興業(yè)仍然通過(guò)貸款的增加和投資各類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)維持資產(chǎn)端的優(yōu)勢(shì)。我們中報(bào)能看到生息資產(chǎn)收益率中，投資類(lèi)資產(chǎn)收益率4.89%，仍然屬于很高的一個(gè)水平，預(yù)計(jì)年報(bào)會(huì)有進(jìn)一步的提升。 

三是非息收入保持較快增長(zhǎng)。興業(yè)銀行尚未采用新的收入準(zhǔn)則。三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)非息凈收入同比增長(zhǎng) 23.67%；此外，由于銀行卡業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入也同比增長(zhǎng)13%以上，相比有些銀行的負(fù)增長(zhǎng)，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)都還是很不錯(cuò)的。成本收入比同比略有下降，整體看這個(gè)數(shù)據(jù)在同行還是比較低的。 

五、關(guān)于不良系列及調(diào)節(jié)指標(biāo)

三季度興業(yè)銀行撥備總額939億元，同比去年830億增長(zhǎng)了109億元；資產(chǎn)減值損失277億，同比增長(zhǎng)30.1%。不良貸款余額為455.1億，同比增長(zhǎng)21%，不良貸款率為1.61%。關(guān)注貸款為667.2億，同比減少5.7%。

點(diǎn)評(píng)：一是資產(chǎn)質(zhì)量拐點(diǎn)尚需等待。2017年興業(yè)銀行已實(shí)現(xiàn)了不良率的連續(xù)單降，各期限逾期貸款大幅下降，在新生不良方面也有明顯下降。但今年有所反復(fù)，不良率和不良貸款額均有所上升。興業(yè)尚未實(shí)行新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，年初不存在撥備的調(diào)整，因此繼續(xù)看撥備增加量的話(huà)，近三個(gè)季度，資產(chǎn)減值損失減撥備增加量為157億，去年同期為108億；近三個(gè)季度不良新增68.6億，去年同期32.3億，新生不良和新生不良率也都有所提高，今年三季度新生不良率0.9%，也還在較低的水平上。這些數(shù)據(jù)同比去年要弱一些的，不良拐點(diǎn)的曙光看來(lái)還需要再繼續(xù)觀(guān)察。

二是資產(chǎn)質(zhì)量認(rèn)定比較嚴(yán)格但略有下滑。興業(yè)銀行不良貸款的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)在股份行中屬于較高標(biāo)準(zhǔn)水平，2018年中報(bào)，逾期90天以上貸款是不良貸款的76%，去年是64%，2016年為88%。目前關(guān)注貸款是不良貸款的147%，和中報(bào)以及去年的水平持平，2016年為157 %。

三是撥備水平總體在上升趨勢(shì)中。雖然資產(chǎn)質(zhì)量尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)，但由于三季度資產(chǎn)減值損失的計(jì)提力度較大，我們可以看到總體的撥備余額在上升，而且按照我們嚴(yán)格清算方法，撥備對(duì)應(yīng)不良指標(biāo)，撥備盈余也是在增加的。也就是說(shuō)撥備里面隱藏了利潤(rùn)，這也許是興業(yè)為未來(lái)貸款的不斷增加所做的準(zhǔn)備。

六、關(guān)于估值情況 

2018年三季度興業(yè)銀行每股凈利潤(rùn)2.36元，去年同期為2.26元，每股凈資產(chǎn)20.628元，去年同期為18.412元。2018年已分紅0.65元。

點(diǎn)評(píng)：截至10月26日，興業(yè)銀行A股收盤(pán)股價(jià)為15.94元，A股的市凈率為0.77倍。目前的估值相對(duì)港股估值屬于中等，相對(duì)A股屬于中等偏下，考慮到興業(yè)銀行一致以來(lái)優(yōu)異的表現(xiàn)，其投資價(jià)值還是非常好的。

注：文章為作者獨(dú)立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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