作者：曉晴

2025年10月13日，一紙《通知》在金融圈掀起了不小的波瀾。央行與銀保監會聯合發布的《關于進一步優化金融資產管理公司（AMC）資本管理的通知》，被業內人士稱作是“AMC行業十年來最重要的一次政策校準”。文件的核心信號十分明確——監管不再單純鼓勵AMC“擴規模”，而是要求其“提效益”，通過資本約束的強化，倒逼行業回歸風險定價與經營本源。

政策細則中，最受關注的變化有兩點：其一，提高了不良資產批量收購的風險權重，也就是讓資本消耗與風險暴露更緊密掛鉤；其二，鼓勵AMC通過REITs、資產證券化等市場化工具盤活存量資產。這意味著，AMC“以量取勝”的時代正式落幕，粗放擴表、低效周轉的舊模式，必須讓位于精細化運營和資產結構優化的新邏輯。

對于過去幾年在不良市場中攻城略地的AMC來說，這樣的轉向來得并不輕松。自2020年以來，行業經歷了一輪“規模競賽”，幾家全國性AMC和地方AMC紛紛加杠桿、擴投資，批量包規模屢創新高。但隨之而來的，是資本金快速消耗、項目處置周期拉長、收益率持續下滑的“三重壓力”。不少地方AMC在收購后發現，被接盤的不良資產并非“半死不活”的項目，而是“僵而不亡”的債務包。資產評估的失真、抵押物價值縮水、司法執行滯后，讓資金周轉的每一環都顯得艱難。

更深層的問題在于，“資本消耗快”與“收益兌現慢”之間形成了惡性循環。AMC為了維持規模增長，不得不持續投入資本，而資本的回流速度卻被低效處置所拖慢。久而久之，表面上資產規模在擴張，實際上資本回報率卻在下滑。行業內部甚至流傳著一句調侃：“越忙越虧，越買越緊。”這句話，道出了整個不良資產處置鏈條的結構性困境。

監管層此時出手，并非為了“收緊”AMC的手腳，而是為了幫助行業從無序擴張回到理性經營。文件中提出的“鼓勵通過REITs、ABS等方式盤活資產”，實際上是一種引導——讓AMC從被動消化轉向主動經營，把沉睡的資產重新推向市場。比如，將處置周期長、租金穩定的商業地產債權打包成不動產REITs，不僅能回籠資金，還能讓AMC參與資產管理的持續收益。這種方式的邏輯是：不再靠單次買賣盈利，而是靠運營能力創造現金流。

從這個意義上說，《通知》既是一次政策約束，也是一次行業再分化的信號。那些習慣“堆量”的AMC，可能會因資本約束而被迫收縮；而真正具備資產管理與重組能力的機構，反而會在新規則下脫穎而出。未來的AMC競爭，已不再是誰收得多、包得大，而是誰能在有限資本下實現更高的資產周轉率與風險調整后收益。

市場人士普遍認為，這次政策調整將加速AMC的分層洗牌：一類是向專業化、輕資本、強運營方向轉型的“精工型”AMC；另一類則是被動擠出市場的“套利型”AMC。而這場重塑，正是中國不良資產市場從“量的擴張”轉向“質的提效”的開端。

過去幾年，不良資產行業在賬面上似乎風光：規模連年攀升，項目遍地開花，AMC在地方金融生態中幾乎無所不在。但走進具體業務層面，就能明顯感受到“資本之困”已成系統性掣肘。多數AMC的核心資本被快速消耗在批量收購環節，監管對風險權重的動態收緊進一步壓縮了杠桿空間。過去靠資本擴張驅動的規模紅利，如今幾乎走到了盡頭。更現實的壓力在于，當資金成本居高不下、回收周期又漫長時，AMC哪怕賬面項目眾多，也往往陷入“收得快、處得慢”的惡性循環。

資本約束直接拖慢了處置節奏。許多AMC在面對地方金融機構的打包不良項目時，只能在意向階段徘徊不前——一方面擔心資本占用過重，另一方面又怕流轉周期拉長導致收益攤薄。尤其在房地產與地方平臺債務占比高的當下，這類項目往往金額巨大、回收周期長，一旦納入表內，資本壓力立刻放大。AMC的資金池因此長期被“沉淀資產”鎖死，周轉效率持續下滑。

與此同時，存量資產的流動性問題愈發突出。許多不良資產包經過幾輪處置仍難以盤活：債務重組久拖不決，抵押物處置低效，二級市場的活躍度不足，導致AMC的賬面收益率持續下滑。資產證券化、REITs等輕資本工具雖被寄予厚望，但真正落地的比例仍然偏低。一方面缺乏成熟的底層資產定價體系，另一方面監管審批周期長、投資者接受度有限，使得AMC在“盤活存量”上難以形成規模化突破。

最讓業內焦慮的，是輕資本轉型的路徑依舊模糊。理論上，AMC應從“重資產持有者”轉向“資產管理與運營服務提供者”，但在實踐中，這一轉型并非易事。地方AMC多數仍沿用舊有的投資邏輯——靠收購賺差價，而非靠運營提價值。組織架構、風控體系、激勵機制仍偏向傳統資產交易思維，對資產證券化、REITs運營、私募股權投資等“新資本工具”的掌握有限。于是出現一種尷尬局面：既要降杠桿，又要提收益，但缺乏能承接這兩者平衡的商業模式。

這正是當前AMC行業最大的痛點：資本被監管層層約束，流動性被資產性質束縛，轉型方向又缺乏清晰抓手。過去那套“以規模換時間”的邏輯已經行不通，而新的輕資本、快周轉、精運營的邏輯尚未完全建立。行業正卡在一個關鍵的節點——既要解決資本效率，又要重塑盈利模型，否則，不良資產市場的“資本-收益”壞循環將越轉越緊。

不良資產處置如何破解“資本-收益”壞循環？

要想真正走出“資本—收益”的壞循環，AMC必須學會脫離“重資產依賴”的慣性，從單一的資產買賣者，轉型為不良生態的“價值運營商”。這不是一句口號，而是一場深層的結構革命。

首先要改的是資本的使用邏輯。過去AMC的資金運作像一口老井，靠不斷往里注水（增資、舉債）來維持活力；如今資本成本上升、監管趨緊，必須讓這口井“自我循環”。更合理的做法，是將自有資本集中投向杠桿最高、價值空間最大的核心項目，其他部分通過聯合投資、基金化運作實現“外部撬動”。例如，以項目為載體設立專項基金，引入地方AMC、民營資本或產業投資人共同參與處置，AMC保留決策權與管理權，不再承擔全部資本壓力。這種“輕資本+深管理”的結構，既能延長AMC的資本續航，又能提升收益彈性。

但資金只是表層，根本解法在于效率。傳統的不良資產處置往往依賴司法拍賣或債務重組，周期長、價值損耗大。要打破這一模式，就必須在資產“活化”上下功夫。近兩年，一些AMC開始嘗試將不良資產與產業運營結合，通過盤活底層資產形成新的現金流。例如，針對閑置的商業地產項目，引入連鎖零售、康養機構重新運營，AMC則通過租金收益、股權退出實現盈利。這樣的“運營型處置”雖然復雜，卻能顯著提高資產回收率，把原本靜態的債權轉化為動態收益。

此外，金融創新也應成為AMC走出困局的“新血”。政策已明確鼓勵通過REITs和資產證券化盤活存量資產，這實際上為AMC提供了新的資本回旋空間。關鍵在于是否能把不良資產“標準化”成可投資產品。例如，以打包的商業地產不良項目為底層資產，設計現金流分層結構，讓不同風險偏好的投資人參與——AMC負責盡調與運營，市場負責融資與流通。這樣不僅減輕了自有資本占用，也使AMC從單一的債務回收者變成收益分配的管理者。

當然，破局還離不開治理體系的升級。許多AMC之所以陷入收益疲軟，不在于項目本身，而在于內部考核機制——重規模、輕效率，重收購、輕退出。要改變這種局面，就要將“資本周轉率”和“項目回收周期”納入核心指標，讓資金流動性成為績效的核心牽引力。部分省級AMC已試點“項目退出率”考核，每年要求處置完成率不低于80%，促使團隊更關注現金流轉與市場退出，這種方向值得推廣。

說到底，AMC要破局，不是靠監管“放水”，而是要學會自己造血。資本要用得更聰明，資產要動得更快，管理要算得更精。只有當不良資產從賬面負擔變成動態收益源，資本的“鎖”才能真正被打開。屆時，AMC的競爭力不再取決于誰規模更大，而在于誰能在有限資本中，跑出更高的效率、更穩的收益。那才是從“擴規模”走向“提效益”的真正意義。

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原標題： 從“擴規模”到“提效益”，不良資產處置如何破解“資本-收益”壞循環？